4.1. Инвестиционный анализ

Инвестирование представляет собой один из наиболее важных аспектов деятельности любой динамично развивающейся коммерческой организации, руководство которой отдает приоритет рентабельности с позиции долгосрочной, а не краткосрочной перспективы.

расширение существующей предпринимательской деятельности; •

приобретение новых производств; •

диверсификация бизнеса за счет освоения новых областей и направлений.

В процессе своей деятельности практически все коммерческие организации в той или иной степени сталкиваются с необходимостью инвестиций. Даже предприятия, которые по каким-либо причинам не стремятся к расширению своего бизнеса, рано или поздно вынуждены обновлять основные фонды, что также предполагает инвестирование.

Во всех случаях, осуществляя инвестирование, организация стремится прибыльно разместить капитал. Инвестиционный анализ призван при этом ответить на вопрос: «Какой из проектов капиталовложений выгоден организации?»

-ч В то же время целью, которую ставит перед собой организация, планируя инвестиции, не обязательно является извлек чение прибыли в буквальном значении этого слова. Инвестиционные проекты могут быть сами по себе убыточными в экономическом смысле, но приносящими косвенный доход за счет обретения стабильности в обеспечении сырьем и полуфабрикатами, выхода на новые рынки сырья и сбыта продукции, достижения некоторого социального эффекта, снижения затрат по другим проектам и производствам, улучшения потребительских свойств продукции, решения вопросов охраны» окружающей среды и др.

Принятие решений инвестиционного характера осложня-, ется рядом факторов: вид инвестиции; стоимость инвестиции онного проекта; множественность доступных проектов; ограниченность финансовых ресурсов, доступных для инвестирования; риск, связанный с принятием того или иного решения, и т.д.

Принятие решений инвестиционного характера, как и любой другой вид управленческой деятельности, основывается на использовании различных формализованных и неформализованных методов и критериев. Степень их сочетания определяется разными обстоятельствами, в томлисле и тем из них, насколько менеджер знаком с имеющимся аппаратом, применяемым в том или ином конкретном случае. В отечественной и зарубежной практике известен ряд формализованных методов принятия решений в области инвестиционной политики. Какого-либо универсального метода, пригодного для всех случаев жизни, не существует. Вероятно, управление все же в большей степени является искусством, чем наукой. Тем не менее, имея некоторые оценки, полученные формализованными методами, пусть даже в известной степени условные, легче принимать окончательные решения.

Целью данной главы книги является рассмотрение ряда формализованных методов и приемов анализа инвестиций, а также возможностей их практического приложения.

В этой связи остановимся, прежде всего, на теоретических аспектах инвестиционного анализа.

Этапы разработки инвестиционного проекта

ч

Вопрос о капиталовложениях является одним из наиболее сложных для любой организации, поскольку инвестиционные затраты могут принести доход только в будущем. Оценивая экономическую привлекательность капиталовложений, предприятие сталкивается с необходимостью прогнозирования отдаленных по времени событий, причем фактор неопределенности должен быть свёден к минимуму. Для того чтобы при-~ нять решение о целесообразности воплощения в жизнь инвестиционного проекта, предприятие должно провести детальный расчет егаокупаемости.

В основе процесса принятия управленческих решений инвестиционного характера лежат оценка и сравнение объема пред- полагаемых инвестиций и будущих денежных поступлений, т.е. требуется некоторым образом сравнить величину инвестиций с прогнозируемыми доходами.

Разработка инвестиционного проекта включает в себя ряд этапов, каждый из которых в той или иной степени обязателен для выработки обоснованного решения.

Этап сбора информации и прогнозирования объемов реализации. На этом этапе разработчик инвестиционного проекта должен собрать как можно больше сведений о том, какой спрос предъявляют потребители на планируемый к выпуску продукт. При этом должны быть выявлены и проанализированы спрос и цены на аналогичные товары (работы, услуги), на товары-заменители, а также наличие фирм-конкурентов и их политика. Важно рассмотреть краткосрочную и долгосрочную перспективу рынка данного товара. Анализ возможной емкости рынка сбыта продукции, т.е. прогнозирование объема реализации является очень существенным, поскольку его недооценка может привести

к потере определенной доли рынка сбыта, а его переоценка к неэффективному использованию введенных по проекту про« изводственных мощностей, или к неэффективности сделанных; капиталовложений. }

Преимуществом на этом этапе пользуются крупные фир^' мы и корпорации, планирующие значительные инвестиции^ Они могут позволить себе проведение дорогостоящих маркер тинговых исследований, результатом которых является объект тивный и достаточно надежный ответ на вопрос о возможных; объема* реализации. Небольшие фирмы вынуждены полагаться1, исключительно на опыт и интуицию своих менеджеров. •

Этап прогнозирования объемов производства и прибыли. На,.’ этом этапе разработчик проекта исходя из возможного объе-) ма реализации определяет размер и технологический уровень предприятия. При этом следует иметь в виду масштаб доступ-* ных источников финансирования.

Если все предыдущие работы может проделать, например,’ маркетинговая служба предприятия, то на данном этапе к раз-; работке проекта должен подключиться бухгалтер-аналитик. Получив информацию о всех возможных издержках, он, про^- ведя их классификацию, калькулирует плановую себестоимость продукции. Информация о прогнозируемых ценах реализации и объемах производства позволяет рассчитать плановую при^ быль. Необходимым инструментом на данном этапе является; анализ безубыточности, теоретические аспекты которого были; рассмотрены в разделе 3.4 книги. \

Итак, результатом работ на данном этапе является прогноз* объемов продаж, их себестоимости и прибыли. Если размер планируемой прибыли меньше некоторого порогового значеч ния, установленного фирмой, то проект может быть отвергнут уже на этой стадии разработки. Если же размер прибыли будет признан приемлемым, то целесообразно проведение даль-! нейшего анализа.

Этап оценки видов и уровней рисков. На этом этапе подверг гаются критическому анализу все ранее полученные сведения н части достижимых объемов реализации и производства, отпускных цен на продукцию, уровня йздержек и т.д. и сделанные на их основе выводы. Рассматриваются различные варианты ухудшения конъюнктуры. Это достигается посредством анализа чувствительности в рамках анализа безубыточности.

Для получения полной и объективной картины также анализируются различные возможные варианты изменения конъюнктуры в сторону улучшения. Существуют методики (их содержание раскрывается ниже), позволяющие судить на основе анализа чувствительности о том, насколько рискованным является инвестирование средств в данный проект.

В результате разработчик получает ответ на вопрос, является ли уровень риска, сопряженный с данным проектом, приемлемым.

Этап определения требуемого объема и графика инвестиций. Рассмотрев и проанализировав с точки зрения минимизации все издержки, сопутствующие проекту, разработчик получает информацию о размере вложений во внеоборотные активы. Анализ схемы финансовых потоков (построение сметы расходования и поступления денежных средств) позволяет определить размер необходимого оборотного капитала. Располагая детально разработанной информацией о затратах, можно определить объем и график требуемых инвестиций.

Этап оценки доступности требуемых источников финансирования. Рассчитав объем и график инвестиций, разработчик решает, какие источники финансирования (йз числа доступных) будут задействованы. В случае, если собственных средств организации оказывается недостаточно и инвестиции предполагается осуществить за счет привлеченных кредитов, необходим анализ рынка ссудных капиталов.

Этап оценки приемлемого значения стоимости капитала. Основной целью данного этапа является сравнение разрабатываемого инвестиционного проекта с другими, альтернативными возможностями размещения капитала. Это достигается посредством методики, называемой в литературе «анализом инвестиций», или «анализом капиталовложений». Ниже она рассмотрена подробно.

Результатом исследований, проведенных на этом этапе, является окончательный обоснованный ответ на вопрос отом,

выгоден ли разрабатываемый проект и должен ли он быть воплощен в жизнь.

Описанная последовательность действий при разработке ^ инвестиционного проекта, безусловно, не является обязательной. Исследования на всех этапах могут выполняться не последовательно, а параллельно. Это даже предпочтительнее, так как без оценки доступности источников финансирования, например, невозможно обосновать предполагаемый размер инвестиций и т.д. ч

Методы и приемы, используемые для достижения стоящих , на каждом из этапов целей, разнообразны и индивидуальный В то же время можно выделить по крайней мере две формали-.

Элементы первой методики уже были использованы в предыдущей главе работы, в связи с чем остановимся здесь на. методике анализа капиталовложений.

Применение методов оценки и анализа проектов предпо-, лагает множественность используемых прогнозных оценок'и* расчетов. Множественность определяется как возможностью' одновременного применения ряда критериев, так и целесооб-* разностью варьирования основными параметрами. Это достигается использованием имитационных моделей в среде элек-! тронных таблиц.

Прежде чем приступить к рассмотрению конкретных применяемых критериев, сформулируем ряд определений.

Под элементами денежного потока, связанными с инвестиционным проектом, будём понимать чистые оттоки либо чистые притоки денежных средств в каждом рассматриваемом! периоде. Чистым оттоком денежных средств в каком-либо периоде является превышение текущих денежных расходов по проекту над текущими денежными поступлениями, соответственно при обратном соотношений имеет место чистый приток. Наравне с денежными потоками 0анализе могут быть использованы значения чистой прибыли и убытка за период.

Очевидно, что инвестиционный проект может характерна зоваться любым чередованием притоков и оттоков денежных средств. В то же время наиболее распространенным является случай, когда в начальный период осуществляются инвестиции (отток средств), а в течение всех последующих периодов функциойирования проекта имеют место притоки средств, компенсирующие инвестиции. Такой вид денежного потока будем называть ординарным, а денежный поток, сопровождающийся произвольным чередованием притоков и оттоков, — неординарным. Графическое представление соответствующих денежных потоков является наглядным инструментом в анализе инвестиционных проектов [8; с. 442].

Инвестиционный проект с ординарным денежным потоком представлен на рис. 4.1.

Рис. 4.1

Инвестиционный проект с неординарным денежным потоком показан на рис. 4.2. Стрелка, направленная вверх, характеризует приток денежных средств в к-м периоде, а стрелка, направленная вниз, — отток. '

Анализ проводится по одинаковым базовым периодам любой продолжительности, при этом необходимо увязывать величины элементов денежного потока, процентной стаяки и длины периода. Чаще всего в качестве периода используется год. Для анализа принимается, что приток (отток) денежных средств имеет местсгв конце очередного периода. Подобная логика вполне понятна и оправдана, поскольку, например, именно так считается прибыль — нарастающим итогом на конец отчетного периода.

Выше отмечалось, что основой принятия инвестиционных решений является сравнение требуемых вложений средств с прогнозируемыми доходами. Одна из базовых концепций экономики коммерческого предприятия и теории принятия управленческих решений состоит в том, что стоимость определенно« суммы денег — это функция от времени возникновения денежных доходов и расходов. Сравнивая «ценность» денег, которые будут ПОЛучеЦгЫ в будущем, с деньгами, которые должны быть потрачены сейчас, можно прийти к выводу, что первые менее ценны, чем вторые. Тому есть несколько причин, главная из которых — наличие положительного процента, под который можно инвестировать средства. Другой очевидной причиной является инфляция. Действительно, в случае наличия инфляции, номинально одинаковые суммы денег, полученные в разные периоды, будут обладать разной покупательной способностью, а следовательно, и разной ценностью.

Оценивая приток денежных средств по периодам, следует учитывать важное обстоятельство. Чем продолжительнее проект, тем более неопределенными и рискованными предполагаются притоки денежных средств отдаленных периодов. Поэтому рекомендуется выполнение рядарасчетов^понижающих поступления последних лет реализации проекта, либо эти поступления ввиду существенной неопределенности могут вообще исключаться из анализа.

Для корректного сравнения инвестиций с последующими доходами все денежные потоки должны быть пересчитаны на один момент времени. Возможно использование двух методик. Все элементы денежного потока могут быть приведены к моменту окончания проекта путем их наращивания или к моменту первоначальных инвестиций путем дисконтирования. Второй способ является более распространенным.

Дисконтирование — это процесс нахождения сегодняшней стоимости тех денег, получение которых ожидается в будущем. Соответственно наращивание — это процесс нахождения будущей стоимости сегодняшних денег. Будущую стоимость капитала можно определить, воспользовавшись алгоритмом расчета сложных процентов:

Р* = Р(1 +гУ, ' (36)

где Рк — будущая стоимость капитала к концу периода к, руб.;

Р — дисконтированная стоимость капитала, руб.;

г— ставка дисконтирования;

к — число оборотов капитала, периодов (раз).

Соответственно дисконтированную (приведенную) стоимость будущего денежного потока можно рассчитать следующим образом:

^ <37)

Величина 1/(1-+- г)* — коэффициент дисконтирования. Для облегчения расчета дисконтированной стоимости разработаны таблицы значений коэффициентов дисконтирования в зависимости от г и к.

Ставка дисконтирования, используемая для оценки проектов с помощью методов, основанных на дисконтированных оценках^ должна соответствовать продолжительности инвестиционного проекта. Используемые здесь методики рассмотрены ниже.

При оценке привлекательности инвестиционного проекта, помимо всех сопутствующих ему реальных издержек, во внимание также должны приниматься вмененные (воображаемые) затраты. Выбирая тот или иной инвестиционный проект, предприятие пренебрегает всеми остальными возможностями размещения капитала. Выгода, которая могла бы быть извлечена предприятием при каком-либо другом размещении капитала, и должна рассматриваться в качестве вмененных издержек по данному проекту.

Если разрабатывается несколько альтернативных инзести- ционных проектов, то в качестве вмененных издержек одного из них должна рассматриваться планируемая прибыль по другому. Во всех случаях в качестве вмененных затрат следует принимать доходы по безрисковым инвестициям. В международной практике в качестве безрисковых инвестиций принято рассматривать вложения в государственные ценные бумаги. Вклад в банк на депозит также представляется безрисковым размещением капитала. В частности, в нашей стране наименее рискованным видом инвестиций является депозит в Сберегательном банке РФ (СБ РФ).

Критерии, используемые в анализе инвестиционной деятельности, можно разделить на две группы в зависимости от того, учитывается или нет временной параметр:

а) основанные на дисконтированных оценках;

б) основанные на учетных оценках [9, с. 200].

К первой группе относятся: чистая приведенная стоимость; чистая терминальная стоимость; индекс рентабельности инвестиции; внутренняя норма прибыли (внутренний коэффициент окупаемости); модифицированная внутренняя норма прибыли; дисконтированный срок окупаемости инвестиции. Второй группе принадлежат: срок окупаемости инвестиции; коэффициент эффективности инвестиции.

Метод расчета чистой приведенной (дисконтированной) стоимости. Целью данного метода является выявление реального размера прибыли, который может быть получен организацией вследствие реализации данного инвестиционного проекта. Метод основан на сопоставлении величины исходной инвестиции (/) с общей суммой дисконтированных денежных поступлений, генерируемых ею в течение прогнозируемого срока.

Как отмечалось выше, дисконтированную (приведенную) стоимость денежного потока в общем случае можно рассчитать с помощью формулы (37).

При расчете дисконтированного денежного потока, как правило, применяется постоянная ставка дисконтирования. *

Если в ходе разработки инвестиционного проекта продолжительностью п лет ожидаются денежные потоки в размере Рх> Pv , Рк9 то можно рассчитать общую накопленную величину дисконтированных доходов (Present Value, PV).

pv=? (38)

*=1(1 + гГ *

где г — постоянная ставка дисконтирования.

Причем, если в k-м периоде прогнозируется отток, а не приток денежных средств, то он войдет в расчет со знаком «минус». При прогнозировании денежных поступлений необходимо по возможности учитывать все их виды (как производственного, таК'И непроизводственного характера), которые могут быть ассоциированы с данным проектом.

Чистая дисконтированная стоимость (чистый приведенный эффект) (Net Present Value, NPV) представляет собой разность между общей накопленной величиной дисконтированных доходов и первоначальной инвестицией.

Д рь

нру = х—к—-/. (39)

*=1(1 +г)* КУ}

Если инвестирование осуществляется многократно в течение т периодов, то их размер также подлежит дисконтированию. Тогда формула для расчета примет следующий вид:

Д Р, т Ij

NPV = I к~-I —г . (40)

*=i(l +г)* /=1(1 +/У 1 ;

где / — прогнозируемый темп инфляции.

Показатель отражает прогнозную оценку изменения экономического потенциала коммерческой организации в случае принятия рассматриваемого проекта.

Если NPV > 0, то проект является прибыльным, увеличивающим на величину NPV фактическую стоимость организации.

ЕслиТ^РУ < 0, то проект является убыточным и должен быть отвергнут.

Если ^У=0, то проект является ни прибыльным, ни убыточным, т.е. с экономической точки зрения безразлично принимать или нет этот проект.

Итак, критерий ИРУ позволяет выявить экономическую отдачу от реализации проекта. Например, если изначально единственной целью проекта ставилось получение прибыли, а значение ^У оказалось отрицательным, то проект может быть окончательно отвергнут на этой стадии анализа.

Ключевым моментом при расчете чистой приведенной стоимости, как и при использовании других методов анализа, основанных на дисконтных оцейках, является выбор ставки дисконтирования. Ставка дисконтирования выбирается разработчиком самостоятельно. При этом следует учитывать размер безрисковых ставок, прогнозируемый темп инфляции за период, норму вмененных издержек, неопределенность и риск при планировании отдаленных по времени денежных поступлений и др. Обоснование выбора ставки дисконтирования в каждом случае индивидуально и зависит от условий и целей анализа, а также от квалификации аналитика.

Путем дисконтирования денежных потоков аналитик сможет убедиться в том, что инвестиции приносят большие денежные доходы, чем лучшие имеющиеся альтернативы. При этом «лучшая» может трактоваться по-разному В качестве «лучшей» может рассматриваться возможность безрискового размещения капитала или другой инвестиционный проект, приносящий максимальную прибыль.

Любой инвестиционный проект должен быть, по крайней мере, сравнен с возможностью безрискового инвестирования. Безрисковое инвестирование (покупка государственных ценных бумаг или размещение денежных средств на депозите в банке), кроме отсутствия самого риска, сопровождается минимальными трудозатратами, т.е. представляет собой наиболее простой способ инвестирования. Поэтому, если инвестиционный проект приносит прибыль меньшую, чем прибыль при безрисковом размещении аналогичных средств, то он, безусловно, является коммерчески несостоятельным. На практике сравнение с безрисковым инвестированием осуществляется выбором при расчете NPV в качестве ставки дискон- гирования безрисковой ставки. В России в качестве безрисковой принято рассматривать ставку валютного депозита СБ РФ.

При оценке капитальных вложений необходимо по возможности (или еели это целесообразно) учитывать влияние инфляции. Для этого корректируются на индекс инфляции либо будущие поступления, либо ставки дисконтирования. Наиболее корректной, но и более трудоемкой является методика, предусматривающая корректировку всех факторов. В отсутствие подобных расчетов корректируют ставку дисконтирования.

Общая формула для расчета ставки дисконтирования в условиях инфляции имеет вид: 1

+/г = (1 +г)*(1 +/), (41)

где гг — ставка дисконтирования в условиях инфляции;

г — безрисковая ставка;

/ — темп инфляции.

Упростив выражение, получим:

/Г = г + /+ г*1. (42)

Так как г * i является величиной меньшего порядка, то ей в практических расчетах пренебрегают, окончательная формула имеет вид:

гг = г + /.

Методика анализа рискованности инвестиционного проекта будет описана ниже. t ,

Метод расчета чистой терминальной стоимости. Как мы уже отмечали выше, сопоставление инвестиций с последующими поступлениями корректно, если все денежные потоки пересчитаны на один момент времени. Все элементы денежного потока могут быть приведены к моменту первоначальных инвестиций путем дисконтирования или к моменту окончания проекта путем наращивания.

Критерий чистая терминальная стоимость (Net Terminal Value, NTV) является аналогом критерия NPV с элементами денежного потока, приведенными (наращенными) к моменту окончания проекта.

Формула для расчета критерия NTV имеет вид: NTV = IP. *(і + г)”-* - / *(1 + r)n.

*=1

Выводы, которые можно сделать на основе расчета критерия NTV, такие же, как и в случае с NPV:

если NTV > 0, то проект является прибыльным;

NTV < 0, то проект является убыточным; при NTV=0 проект является ни прибыльным, ни убыточным. По своему экономическому содержанию критерии NPV и NTV идентичны. Они дают одинаковый результат при выборе инвестиционного проекта. В дальнейших расчетах нами использован* критерий NPV.

Метод расчета индекса рентабельности инвестиций [9, с. 251]. Этот метод является следствием метода расчета NPV. Индекс рентабельности инвестиций (Profitability Index, PI) рассчитывается по формуле:

п Р

PI=I к—П. (44)

4=1(1 +Г)* К ’

Если РТ > 1, то накопленная величина дисконтированных доходов больше размера первоначальных инвестиций и проект является прибыльным;

' если Р1 < 1, то проект является убыточным;

при Р1 = 1 проект имеет нулевую доходность.

В отличие от чистой дисконтированной стоимости индекс рентабельности представляет собой относительный показатель: он характеризует уровень доходов на единицу затрат, т.е. эффективность вложений — чем больше значение этого показателя, тем выше отдача каждого рубля, инвестированного в данный проект. Благодаря этому критерий Р1 очень удобен при , выборе одного проекта из ряда альтернативных, имеющих близкие значения ^У (в частности, если два проекта имеют одинаковые значения 1ЧРУ, НО разные объемы требуемых инвестиций, то очевидно, что выгоднее тот из них, который обеспечивает большую эффективность вложений), либо при комплектовании портфеля инвестиций с целью максимизации суммарного значения ^У Метод расчета внутренней нормы прибыли инвестиции (внутреннего коэффициента окупаемости). Под внутренней нормой прибыли инвестиции (Internal Rate of Return, IRR) понимают значение ставки дисконтирования, при котором чистая приведенная стоимость проекта равняется нулю:

IRR = г, при котором NPV = 0.

Внутреннюю норму прибыли находят, решая следующее уравнение:

я Л

X —j-i = °.

*=i(l +IRR)

Или, если представить инвестицию как Р0, то

" Pt

I—*-т=0-

*=о(1 +IRR)

Поскольку в общем случае уравнение для нахождения IRR будет нелинейным, то возможно существование нескольких значений этого показателя.

Рассчитанная при анализе эффективности планируемых инвестиций внутренняя норма прибыли IRR показывает ожидаемую, доходность проекта. Этот показатель является весьма ценным для анализа и может трактоваться с различных точек зрения.

В частности, экономический смысл критерия IRR состоит в том, что коммерческая организация может принимать любые инвестиционные решения, рентабельность которых не ниже текущего значения показателя «стоимость капитала» (СС). Последний означает всю совокупность стоимостей имеющихся источников финансирования проекта.

Если IRR > СС, то проект является прибыльным;

IRR < СС, то проект является убыточным;

при IRR = СС проект является ни прибыльным, ни убыточным.

Целесообразно сопоставление критерия IRR и ставки капитализации.

Ставка капитализации представляет собой коэффициент, устанавливающий соотношение размера ожидаемого дохода от эксплуатации актива и его стоимости. Ставка капитализации призвана показать среднюю доходность, сложившуюся на мо-' мент анализа на данном рынке, те. доходность, которую в среднем в настоящее время извлекают инвесторы, находящиеся в аналогичных условиях и реализующие аналогичные проекты.

Ставка капитализации для текущего дохода должна прямо или косвенно учитывать следующие факторы: •

компенсацию за безрисковые, ликвидные инвестиции; •

компенсацию за риск; •

компенсацию за низкую ликвидность; •

поправку на прогнозируемое повышение или снижение стоимости объекта инвестирования.

Определить ставку капитализации можно двумя способами — статистическим методом и методом кумулятивного построения.

Статистический метод достуїіен в случае, если инвестиционный проект является достаточно типичным, а информация по аналогичным действующим проектам доступной. Тогда возможно статистическое исследование с целью выявления сред-. ней доходности.

Метод кумулятивного построения предполагает нахождение ставки капитализации путем суммирования безрисковой ставки, компенсации за риск, компенсации за низкую ликвидность и поправки на прогнозируемое повышение или снижение стоимости объекта инвестирования:

где R0— общая ставка капитализации, %; -

R6/p— безрисковая ставка, %;

Rp — поправка на рирк, %;

RA — поправка на низкую ликвидность, %; q— предполагаемый рост (снижение) доходности, %. Метод кумулятивного построения применяется к проектам, для которых трудно подобрать удовлетворительные аналоги. В то же время компоненты рассчитанной таким образом ставки капитализации определяются статистическими методами.

Сравнение критерия IRR и ставки капитализации R позволяет судить о том, насколько близка ожидаемая доходность проекта к нормальному уровню доходности в данном бизнесе. Это сравнение позволяет сделать следующие выводы.

Если IRR > R, то проект является более прибыльным,.чем аналогичные проекты в среднем, и должен быть принят. В случае, когда IRR < R, проект является менее прибыльным, чем аналогичные проекты в среднем. Наконец, при IRR = R проект в коммерческом отношении не лучше и не хуже, чем аналогичные.

Критерий IRR также целесообразно сравнить, например, с нормой вмененных издержек, IRR альтернативного проекта и некоторыми другими показателями. Независимо от того, с чем сравнивается IRR, очевидно одно: цроект принимается, если его IRR больше некоторой пороговой величины; поэтому при прочих равных условиях, как правило, большее значение IRR считается предпочтительным.

Легко заметить, что вопрос о выборе базы сравнения для критерия IRR и вопрос выбора ставки дисконтирования для расчета критерия NPV являются одним и тем же вопросом. В случае рассмотрения единичного проекта все рассмотренные критерии, основанные на дисконтных оценках, дают одинаковые рекомендации по поводу принятия или игнорирования проекта. Иными словами, проект, приемлемый по одному из этих критериев, будет приемлем по другим. Причина такого «единодушия» состоит в том, что между показателями NPV, PI и IRR имеются очевидные взаимосвязи:

если NPV > 0, то одновременно IRR > R и PI > 1; если NPV < 0, то одновременно IRR < R и PI < 1; если NPV = 0, то одновременно IRR = R и PI = 1.

В то же время они не являются абсолютно взаимозаменяемыми. Принимая решение, инвестору желательно опираться на расчет всех вышеперечисленных критериев. Критерий NPV показывает в абсолютном выражении возможный прирост экономического потенциала коммерческой организации, ъ критерий IRR позволяет наиболее наглядно сравнить данный проект с другими возможностями инвестирования. Каждый из критериев обладает своими плюсами и минусами, но критерии IRR не всегда может быть рассчитан. В случае неординарного денежного потока критерий IRR может иметь несколько значений или не иметь действительных значений вообще.

Для наглядного понимания природы вышеперечисленных критериев рассмотрим график чистой приведенной стоимости, который является одним из наиболее полезных инструмен тов для суммарного выражения характеристик доходности инвестиции. Критерий Г^РУ можно представить как функцию от ставки дисконтирования:

п Р,

МРУ = Г(г)=Х —Г-

- *=0(1 +г)

г

Для построения графика данной функции на оси абсцисс будем откладывать значения ставки дисконтирования, а на оси ординат — чистую приведенную стоимость инвестиций. Чистая приведенная стоимость инвестиций изображается для всех ставок дисконтирования от нуля до какого-нибудь разумного большого значения. Для ординарного денежного потока данная функция является монотонно убывающей, и ее график имеет вид, показанный на рис. 4.3.

Рис. 4.3. График функции (г) инвестиции с ординарным денежным потоком

График пересекает ось ординат в точке, равной сумме всех элементов недисконтированного денежного потока, включая величину исходных инвестиций. Эта точка показывает вели-' чину прогнозной прибыли, без учета изменения стоимости денег во времени. Ось абсцисс пересекает график в точке, соответствующей внутренней норме окупаемости инвестиций.

График функции NPV (г) инвестиции с неординарным денежным потоком может иметь произвольный вид и неоднократно пересекать ось х.

Метод определения срока окупаемости инвестиций в сравнении с предыдущими методами является наиболее простым и потому широко распространенным. Он не предполагает процедур дисконтирования денежных поступлений. Алгоритм расчета срока окупаемости (Payback Period, РР) зависит от равномерности распределения прогнозируемых доходов от инвестиций. Если размер ожидаемого дохода равномерно распределен по годам (периодам), то срок окупаемости рассчитывается делением единовременных затрат на величину годового дохода, обусловленного ими. Формула для расчета имеет вид:

PP=//JV (47)

При получении дробного числа оно, как правило, округля-* ется в сторону увеличения до ближайшего целого.

Если размер ожидаемого дохода распределен по годам неравномерно, то срок окупаемости рассчитывается прямым подсчетом числа лет, в течение которых инвестиция будет погашена кумулятивным доходом. Общая формула расчета показателя РР имеет вид [8; с. 452]:

п

РР = min п, при котором X Р* ^ (48)

г=1

Являясь методически достаточно простым,отот метод имеет ряд недостатков. Наиболее существенный из них состоит в сопоставлении ожидаемых доходов с предполагаемыми расходами без учета фактора времени. Поэтому ряд специалистов рекомендует учитывать временной фактор при расчете показателя РР. Метод расчета, при котором для определения периода окупаемости используются дисконтированные денежные потоки, называется методом расчета дисконтированного срока окупаемости (Discounted Payback Period, DPP). Общая формула для расчета этого показателя имеет вид:

п /

DPP = min «, при котором X Ри тг > I. /длч

*=1(1 +г)* •

Использование процедур дисконтирования увеличивает срок окупаемости проекта, т.е. всегда верно соотношение DPP > РР. В результате проект, удовлетворяющий аналитика по критерию РР, может оказаться неприемлемым по критерию DPP.

При оценке инвестиционных проектов критерии РР и DPP могут использоваться двояко:

а) проект принимается, если окупаемость имеет место;

б) проект принимается только в том случае, если срок окупаемости не превышает предельного срока, установленного в компании.

В отличие от критериев NPV, IRR и PI критерии DPP и РР позволяют получить оценки, хотя и приближенные, о ликвидности и рискованности проекта.

Метод расчета коэффициента эффективности инвестиции не предполагает дисконтирования Денежных потоков. Алгоритм расчета этого показателя является достаточно простым, в связи с чемг он получйл большое распространение на практике. Коэффициент эффективности инвестиции, называемый также учетной нормой прибыли (Accounting Rate of Return, ARR), рассчитывается делением среднегодовой прибыли PN на среднюю величину инвестиций (коэффициент берется в процентах)

[8, с. 455].

Среднегодовая чистая прибыль определяется как частное от деления разности между доходами и расходами, ассоциируемыми сданным проектом, на предполагаемый срок капиталовложений. Прибыль в данном случае должна быть уменьшена на сумму отчислений в бюджет. Если амортизация начисляется линейно, то стоимость инвестиций будет уменьшаться равномерно с течением времени. Средняя стоимость инвестиций при Этом будет равна половине суммы начальных инвестиционных затрат, увеличенной на половину ликвидационной стоимости. Если предполагается, что по истечении срока реализации анализируемого проекта все капитальные затраты будут списаны, то средняя стоимость инвестиций будет соответствовать половине суммы начальных инвестиционных затрат.

В общем случае коэффициент эффективности инвестиции рассчитывается по следующей формуле:

PN

ARR =

где /W — среднегодовая чистая прибыль;

/— первоначальная инвестиция;

RV— ликвидационная (остаточная) стоимость основных средств.

Все рассмотренные выше критерии основываются на анализе прогнозируемых денежных потоков. Естественно, что построение абсолютно точного прогноза будущих денежных поступлений в большинстве случаев невозможно. Следовательно, каждому инвестиционному проекту соответствует та или иная степень риска, связанная с тем, что прогнозные значения денежных потоков на практике могут не реализоваться.

Уровень риска, присущий конкретному проекту, является очень важной его характеристикой. Особенно важен детальный анализ рисков в случае, когда предполагается реализация проекта за счет заемных средств, так как данный анализ может быть условием предоставления кредита.

В рамках инвестиционного анализа существует несколько методик, позволяющих оценить риски, присущие проекту. Рассмотрим некоторые из них.

Первый подход заключается в том, что для инвестиционного проекта строят несколько возможных вариантов денежных потоков. Рекомендуется построить как минимум три варианта: пессимистически#, наиболее вероятный и оптимистический. Для каждого варианта рассчитывается значение NPV, т.е. получают три величины: NPVp NPVmlnNPVo Затем для проекта рассчитывают размах вариации NPV по формуле:

?(NPV)=NPV-NPV . (51)

По размеру полученной величины можно судить об уровне рискованности проекта: чем он больше, тем больше риск инвестиционного проекта.

Существуют модификации рассмотренной методики, предусматривающие применение количественных вероятностных оценок. В этом случае алгоритм вычислений имеет следующий вид: •

строятся три возможных варианта развития событий: пессимистический, наиболее вероятный и оптимистический; для каждого варианта рассчитывается значение NPV; •

значениям NPVp NPVml и NPVoприсваиваются вероятности их осуществления; •

рассчитывается вероятное значение NPV, взвешенное по присвоенным вероятностям, и среднее квадратическое отклонение от него. Решение о принятии или отклонении проекта основывается на вероятном значении ^У, а мерой риска служит среднее квадратическое отклонение. Чем больше среднее квадратическое отклонение, тем большим риском сопровождается проект

Другая методика учета рискованности проекта заключается в поправке на риск ставки дисконтирования. Логика здесь такова: чем выше риск, тем выше требования, предъявляемые к доходности. Поэтому увеличивая ставку дисконтирования на премию за риск, ассоциируемый с данным проектом, мы увеличиваем при расчете ^У требования к доходности данного проекта. Премия за риск может быть выявлена экспертным путем, путем статистического исследования и др.

Существуют и другие методики анализа рисков, но мы ограничимся вышеперечисленными.

Завершив обзор теоретических аспектов инвестиционного анализа, обратимся к применению описанных методик на практике.

Ситуация 26. ООО «Профи» занимается пошивом верхней женской одежды. В настоящее время, не имея собственных производственных мощностей, она работает как франчайзинговая организация. Предприятие заключило договоры с несколькими швейными фабриками, разместив на них заказы по пошиву партий изделий из своих материалов по самостоятельно разработанным лекалам и под собственной торговой маркой. Услуги фабри к-подрядчиков оплачиваются непосредственно по факту выполнения работ. Продажу изготовленной продукции ООО «Профи» осуществляет самостоятельно — средним и мелким оптом.

Такая схема работы имеет ряд преимуществ, среди которых минимизация постоянных расходов в сфере производства; отсутствие внеоборотных активов, а следовательно, высокие ликвидность предприятия и скорость оборота средств.

В то же время организация сталкивается с рядом сложностей, главные из которых состоят в невозможности гарантировать: •

сроки исполнения заказа (фабрики-подрядчики не заинтересованы в работе на давальческом сырье, принимают заказы только в случае недозагруженности собственных производственных мощностей); •

качество изделий (качество выполнения работ на разных фабриках-подрядчиках сильно варьируется); •

невозможность производить небольшие «пробные» партии изделий (фабрики-подрядчики крайне неохотно берутся за их изготовление, поскольку большие однотипные партии всегда выгоднее).

В связи с вышесказанным ООО «Профи» испытывает значительные трудности в привлечении новых и удержании старых клиентов. Также расширение и смена ассортимента производимой продукции (что чрезвычайно важно для рынка одежды) связаны для организации с повышенным риском.

Менеджеры ООО «Профи» предполагают, что приобретение собственных производственных мощностей позволит преодолеть существующие трудности, благоприятно скажется на развитии бизнеса и принесет дополнительную прибыль. В качестве источника финансирования предполагается использовать заемные средства. Целью анализа в данной ситуации является исследование эффективности предложенного инвестиционного проекта и выработка рекомендаций по целесообразности его воплощения.

В ходе проведения инвестиционного анализа попытаемся ответить на следующие вопросы: •

Какой объем инвестиций необходим для релизации проекта? •

На каких условиях (из возможных) целесообразно привлекать заем? •

Будет ли себестоимость изготовления изделий на собственном производстве ниже или выше, чем стоимость услуг фабрик-подрядчиков? •

Достижим ли объем выпуска продукции, достаточный для обеспечения требуемой рентабельности производства? •

В случае, если организация не сможет наладить сбыт продукции в должном объеме, будет ли рентабельным функционирование цеха на сторонних заказах? •

Какими рисками сопровождается инвестиционный проект?

Основные требования, предъявляемые менеджерами ООО «Профи» к проекту, а также существующие ограничения сводятся к следующему: 1.

Предполагается, что основным источником финансирования проекта станут заемные средства. Предварительные переговоры с возможными кредиторами показали, что реально достижимый размер кредита может составить несколько десятков тысяч долларов. Это обстоятельство выступает как ограничительный фактор при планировании размера предприятия. 2.

Менеджерам ООО «Профи» представляется необходимым погасить кредит не позднее чем через 2 года с момента его получения. 3.

Следствием ограничения 2 является то, что норма прибыли на авансированный капитал должна составить около 50% годовых. 4.

Себестоимость изготовления изделий в собственном цехе не должна превысить стоимость услуг сторонних подрядчиков. 5.

Уровень риска проекта определяется возможностью частичной потери инвестированных средств при форс-мажорных обстоятельствах. 6.

Предполагается функционирование проекта в течение трех лет, дальнейшие события приниматься во внимание не будут. За рассматриваемый период, в целях анализа, основные средства должны быть полностью амортизированы. 7.

Предполагается, что три года являются областью релевантности, внутри которой возможно построение бухгалтерской модели поведения затрат, объема производства и прибыли.

В связи с тем, что инвестирование должно решить не только количественные, но и качественные задачи, некоторое снижение нормы прибыли является допустимым. Таким образом, соблюдение ограничений 2 и 3, желательно, но не обязательно. В то же время, если будет выявлен значительный уровень риска, то проект будет отклонен.

Отметим также, что деятельность, которая сегодня ведется

ООО «Профи», в процессе реализации проекта не должна быть приостановлена. Другими словами, проектируемый цех должен выступить не как замена, а как дополнение к существующему сегодня производству Более дешевое собственное производство в сравнении со стоимостью услуг фабрик-подрядчиков для утверждения проекта является условием необходимым, но не достаточным. Проект должен быть рентабельным как отдельное предприятие.

Решение, принимаемое на основе проведенного анализа, каким бы тщательным он не являлся, не может быть гарантированно верным на 100%. При этом существует два вида рисков: риск 1-го рода заключается в возможности принять проект в случае, когда он является убыточным, нерентабельным; риск 2-

го рода заключается в возможности отклонить выгодный проект С точки зрения менеджеров ООО «Профи», риск 1-го рода значительно более существенен. Поэтому все предполагаемые в ходе анализа допущения (для упрощения расчетов) и округления должны вести к ухудшению общей ситуации.

Основываясь на изложенной выше системе требований и ограничений, приступим к разработке и анализу проекта. Вся необходимая информация о рынках сбыта, ценах на оборудование, сырье и т.д. уже собрана и имеется в нашем распоряжении.

Емкость рынка недорогой верхней женской одежды в России настолько велика, что не может быть сопоставлена с объемом выпуска даже очень большого единичного цеха. Теоретически при успешной работе службы сбыта возможен любой объем продаж. По оценке менеджеров, объем продаж, в два раза превышающий существующий на сегодняшний день, может быть достигнут без особых проблем. Безусловно, в ходе анализа мы критически отнесемся к данному утверждению и рассмотрим варианты, при которых достичь его не удастся. Вместе с тем, при планировании объемов производства никаких ограничений со стороны достижимого объема реализации рассматривать не будем.

При планировании масштаба и технологического.уровня предприятия будем, в первую очередь, исходить из размера доступных источников финансирования. Технические аспекты, поясняющие выбор комплекта оборудования и составление штатного расписания, опустим, как не имеющие отношения к целям данной работы.

Для реализации инвестиционного проекта потребуются следующие единовременные вложения в основные средства (табл. 4.1).

Таблица 4.1 Ко

п/п Наименование Кол-во,

шт. Цена, $ Сумма, $ Сумма,

руб.* 1 Прямострочные 18 350,00 6300,00 189 000.00 машины / 2 Оверлоки 6 400,00 2400,00 ' 72 000,00 3 Петельные машины 1 600,00 600,00 18 000,00 4 Петельные с глазком 1 1200,00 1200,00 36 000,00№

п/п Наименование Кол-во,

шт. Цена, $ Сумма, $ Сумма,

руб.* 5 Утюги 11 50, * 550,00 16 500,00 6 Столы под машины 26 70,00 . 1820,00 54 600,00 7 Столы под утюги 11 40,0 440,00 13 200,00 8 Междустолья 3 50,00 150,00 4500,00 9 Лампы настольные 40 10,00 400,00 12000,00 10 Стулья 40 20,00 800,00 24 000,00 И Столы раскройные 2 300,00 600,00 18 000,00 12 Ленточный нож 1 2500,00 2500,00 75 000,00 13 Электронож 2 850,00 1700,00 51 000,00 14 Оргтехника * 1 500,00 500,00 15 000,00 15 Шкафы для одежды 6 30,00 180,00 5400,00 16 Складское

оборудование - 500,00 500,00 15 000,00 17 Разное - 500,00 500,00 15 000,00 18 Монтажные и пусконаладочные работы - 2000,00 2000,00 60 000,00 Итого - - 23 140,00 694 200,00 * По текущему курсу 30 руб. за 1 доллар США.

Потребуется нанять следующих работников (табл. 4.2).

Таблица 4.2 п/п Должность Кол-во

работников Оклад,

руб./мес. Сумма,

руб./мес. 1 Начальник цеха 1 3000,00 3000,00 2 Бригадиры 3 1800,00 5400,00 3 Швеи-мотористки 27 1500,00 40 500,00 4 Окончат, утюжка 2 1500,00 3000,00 5 Упаковщица 1 1500,00 1500,00 6 Начальник закройного цеха 1 2000,00 2000,00 7 Закройщицы 2 1500,00 3000,00№

п/п Должность Кол-во

работников Оклад,

руб./мес. Сумма,

руб./мес. 8 Нормировщик 1 1500,00 1500,00 9 Конструктор 1 2500,00 2500,00 10 Технолог 1 2500,00 2500,00 11 Кладовщик 1 1800,00 1800,00 12 Грузчик 1 1500,00 1500,00 13 Уборщица 1 1000,00 1000,00 14 Техник 1 1800,00 1800,00 15 Бухгалтер 1 2500,00 2500,00 Итого 45 - 73 500,00 Показанные суммы заработной платы включают в себя все необходимые отчисления в бюджет и внебюджетные фонды. В целях анализа будем рассматривать заработную плату как постоянные расходы.

Предприятию потребуется арендовать помещение для размещения цеха. Исследование рынка аренды показало, что требуемое помещение можно нанять на следующих условиях (табл. 4.3):

Таблица 4.3 Размер, м2 Стоимость, $/кв.м в год Ежегодный платеж, $ Ежемесячный платеж, $ Предоплата,

месяцев Предоплата,

$ 300 .150 45 000,00 3750,00 3 И 250 Стоимость квадратного метра аналогичного помещения при покупке составляет приблизительно 300-400$. Очевидно, что при планировании функционирования проекта в течение, как минимум, трех лет, более выгодной представляется покупка помещения, а не аренда. Но при покупке помещения потребуются единовременные вложения в размере 90 000 —120 000$ (плюс расходы на прочие основные средства), что превышает максимальный размер доступного кредита. Поэтому в дальнейшем возможность покупки помещения рассматривать не будем.

В целях настоящего анализа необходимо классифицировать расходы, ассоциируемые с данным проектом, на постоянные 11

Управленческий анализ

и переменные. Информация о размере и составе постоянных расходов предприятия представлена в таблице 4.4.

Таблица 4.4

Постоянные ежемесячные расходы, ассоциируемые с данным проектом , №

п/п Статьи затрат Руб. В % к итогу 1 Амортизация 19 283,33 9,02 2 Аренда 112 500,00 52,62 3 Заработная плата 73 500,00 34,38 4 Электричество, коммунальные услуги 5500,00 2,57 5 Разное 3000,00 1,40 Итого 213 783,33 100,00 Все данные приведены без учета влияния инфляции, доллары пересчитаны в рубли по текущему курсу 30 руб. за 1 долл. Влияние инфляции будет рассмотрено и учтено ниже. Прокомментируем представленную информацию.

Размер амортизации определён из расчета, что начисления будут производиться равномерно в течение трех лет.

Размер платежей за электричество и коммунальные услуги, в принципе, является переменной величиной, зависящей от объема выпускаемой продукции. Но расчет стоимости электроэнергии, приходящейся на единицу выпущенной продукции* представляется весьма сложным. Удельный вес этих платежей в общем объеме расходов невелик. Поэтому в целях данного анализа возможно рассмотрение их как постоянных, в размере, соответствующем полной загрузке мощностей в течение восьми часов в день, двадцати дней в месяц.

Все постоянные (как и переменные) расходы условно носят в данном случае производственный характер. Выделять, например, оплату услуг бухгалтера и амортизацию компьютера как общехозяйственные расходы не станем, так как в дальнейшем анализе это не пригодится. На сегодняшний день структура ООО «Профи» такова, что с реализацией проекта не будет связано дополнительных коммерческих расходов. Таким образом, коммерческие рарходы в данном случае являются нерелевантными и рассматриваться в общем составе издержек не будут.

Источником финансирования проекта станут заемные средства, следовательно, в состав постоянных расходов также должна войти плата за кредит. Стоимость и сроки возврата кредита будут установлены ниже, в процессе проведения анализа ин- вестйций. Поэтому на данном этапе анализа мы абстрагируемся от стоимости капитала.

Безусловно, в течение трех лет функционирования проекта в структуре и размере постоянных расходов произойдут некоторые изменения, связанные, в первую очередь, с инфляцией. Предположим, что следующие три года будут характеризовать-, ся финансовыми показателями, представленными в табл. 4.5.

Таблица 4.5* №

п/п Показатели Сумма 1 Курс доллара в начале периода (ру6./1 долл,) 30,00 2 Средний темп инфляции (в % годовых) 20 3 Курс доллара в конце периода (курс в начале * (1+ инфляция/100)3) 51,84 4 Средний за период курс доллара ((курс в конце + курс в начале)/2) 40,92'

* Рост расходов на аренду будет прямо пропорционален росту курса доллара. Предположим, что расходы на электричество и «разное» также возрастут пропорционально росту курса доллара. Темпы роста заработной платы обычно отстают от темпов роста курса доллара. Поэтому примем, что к концу периода заработная плата вырастет в 1,5 раза по сравнению с исходным уровнем. В среднем этот показатель возрастет на 25%.

Естественно предположить, что швейный цех не начнет работать с первого же дня, когда, например, будет арендовано помещение. Допустим, что в первый месяц своего существования предприятие понесет постоянные расходы в полном объеме, но выпуск продукции еще не начался. Полученную сумму будем амортизировать в течение оставшихся 35 месяцев работы.

Таким образом, в среднем за три года ежемесячные постоянные расходы, ассоциируемые с данным проектом, составят следующую величину (табл. 4.6).

Таблица 4.6 N°

п/п Статьи затрат Руб. В % к итогу 1 Амортизация 19 283,33 6,83 2 Аренда 153 450,00 54,36 3 Заработная плата 91 875,00 32,54 4 Электричество, коммунальные услуги 7502,0 2,66 5 Разное 4092,00 1,45 6 Расходы «периода разгона» 6168,09 2,16 Итого 282 370,4 100,00 В целях настоящего анализа предположим, что цех будет производить только один вид продукции, а именно определенную модель женских брюк. (В дальнейшем будем называть это изделие модель А.) Возможность такого допущения оправдывается следующими соображениями: 1.

На первый взгляд, наиболее правильным представляется анализ на основе некоего условного изделия, рассчитанного как средневзвешенное по планируемому ассортименту. Но такой расчет может быть только весьма приблизительным и условным. Анализ на основе условного изделия может быть менее точным, чем анализ на основе одного выбранного изделия. 2.

Это изделие, действительно, составит значительную часть производимой продукции, так как оно пользуется большим спросом. 3.

Рентабельность этого изделия мржет быть охарактеризована как «средняя, близкая к минимальной» по планируемому ассортименту. 4.

Изменение трудоемкости изготовления изделия и материальных затрат на него в большинстве случаев приводит к пропорциональному изменению рыночной цены, т.е., в принципе, все равно, какое достаточно типичное изделие выбрать для анализа.

Проведенные расчеты показали, что предприятие сможет выпускать 12 ООО ед. модели А в месяц, в случае если работа будет осуществляться в одну смену (8-часовой рабочий день), 20 дней в месяц. Эта оценка является весьма реальной, учитывающей не самое эффективное использование рабочего времени, поэтому в дальнейшем не будем обращаться к ее уточнению.

Теперь мы можем рассчитать первую из интересующих нас величин, а именно себестоимость изготовления продукции на проектируемом предприятии. Для этого достаточно разделить постоянные ежемесячные расходы на планируемый ббъем выпуска (переменные расходы в расчете не участвуют, поскольку ООО «Профи» работает на давальческом сырье). На момент планированйя себестоимость изготовления единицы,модели составит:

213 783,3 / 12 ООО *= 17,8 руб.

Среднее значение этого показателя за три года будет равно: 282 370,4/ 12 ООО = 23,53 руб.

На момент проведения анализа рыночная стоимость услуг сторонних подрядчиков по изготовлению модели А колеблется в пределах 20—28 руб. за изделие.

Предположим, что в связи с .инфляцией стоимость этих услуг возрастет к концу рассматриваемого периода в 1,5 раза (т.е, будет несколько отставать от темпов инфляции) и составит в среднем за период 25—35 руб. за изделие/

Себестоимость изготовления изделий в собственном цеху оказалась ниже, чем стоимость услуг сторонних подрядчиков. Это является первым доводом за принятие проекта, так как:

а) изготовление продукции в собственном цеху принесет дополнительную прибыль по сравнению с изготовлением аналогичной продукции при помощи подрядчиков;

б) в случае, если предприятие не сможет наладить сбыт продукции на уровне полной загрузки мощностей, то возможно привлечение заказов на пошив, которые будут приносить прибыль.

В целях настоящего анализа будем применять метод «директ- костинг», т.е. переносить все постоянные расходы на себестоимость реализованной продукции. Это упростит для нас применение методологии анализа безубыточности. Менеджеры ООО «Профи» считают, что объем продаж, соответствующий планируемому объему выпуска, является вполне реальным и достижимым. В то же время специфика торговли одеждой такова, что представляется невозможной стопроцентная реализация всей произведенной продукции. Опыт показывает, что вследствие колебаний спроса, тактических ошибок менеджмента и других неустранимых причин, приблизительно 10% продукции всегда остаются нереализованными. Так как всегда есть возможность продать «залежавшуюся» продукцию по цене ее переменной производственной себестоимости (т.е. не получив ни прибыли, ни убытка), исключим изменение величины запасов из дальнейших расчетов (т.е. будем считать, что предприятие производит столько же, сколько продает). Работая в нормальном режиме, предприятие может реализовать 90% произведенной продукции — 10 800 ед. модели А в месяц {оптимистический вариант). Другими словами, 10 800 ед. модели А в месяц — максимальный реально достижимый объем продаж. Очевидно, что предприятие должно стремиться к данному объему продаж как к оптимальному при проектируемом уровне производственных мощностей.

Рассматриваемая нами модель А характеризуется следующими удельными переменными расходами, представленными в табл. 4.7.

Таблица 4.7 №

п/н Статьи затрат Руб. В % к итогу 1 Материал 51,80 80,29 2 Подклад 8,35 12,95 3 Флизелин 1,04 1,61 4 Молнии 0,55 0,85’ 5 Нитки 1,39 2,15 . 6 Лейбл 0,60 0,93 7 Размер 0,08 0,12 8 Резинка 0,45 0,70 9 Кассеты 0,08 0,13 10 Пуговицы 0,06 0,09 11. Пакеты 0,11 0,17 Итого 64,51 100,00 Цена реализации модели А на сегодняшний день составляет 105 руб. Предположим, что и переменные расходы, и рыночные цены реализации будут в течение рассматриваемого трехлетнего периода расти пропорционально индексу инфляции. Тогда средние за период удельные переменные расходы по модели А составят (табл. 4.8):

Таблица 4.8 №

п/п Статьи затрат Руб. В % к итогу 1 Материал 70,66 80,02 2 Подклад 11,39 12,90 3 Флизелин » 1,71 1,94 4 Молнии 0,75 0,85’ 5 Нитки 1,90 2,15 6 Лейбл 0,82 0,93 7 Размер 0,11 0,12 8 Резинка 0,62 0,70 9 Кассеты 0,11 0,12 10 Пуговицы 0,08 0,09 И Пакеты 0,15 0,17 Итого 88,3 100,00 Средняя цена продажи одного изделия составит 143,22 руб. Рассчитаем объем продаж, соответствующий критической точке. Для этого, прежде всего, определим удельный маржинальный доход для модели А (табл. 4.9).

Таблица 4.9 . № тп/п Показатели Сумма 1 Выручка от реализации, руб. 143,22 2 Удельные переменные издержки, руб. 88,3 ' 3 Удельный маржинальный доход (стр. 1 — стр. 2), руб. 54,92 Объем продаж, Постоянные расходы 282 370,40

соответствующий = = = 5139ед.

критической точке Маржинальный доход 54,92

на единицу

Выполненный расчет не учитывает налоговые платежи, которые сместят точку безубыточности в сторону увеличения. Теоретически достижимый объем продаж (10 800 единиц) более чем в два раза превышает приблизительно рассчитанный критический объем. Очевидно, что налогообложение не может настолько изменить критический объем, чтобы он стал сравним с плановым. Поэтому уточнение критического объема представляется нецелесообразным. Расчет объема критической точки показал, что предприятие в принципе может приносить прибыль, следовательно, целесообразно углубить разработку проекта.

Рассчитаем, какую прибыль сможет приносить предприятие при достижении оптимального объема продаж (10 800 ед. модели А в месяц).

Объем Постоянные расходы + Прибыль до налогообло жения

продаж Маржинальн ый доход на единицу

Отсюда:

Прибыль ' Объем Удельный Постоянные -

= * маржинальный -

до налогообложения продаж расходы

доход

Прибыль до налогообложения = 10 800 * 54,92 — 282 370,40 = 310 765,60 руб.

Более интересной величиной является размер чистой прибыли предприятия.

Допустим, что после выплаты всех налогов у предприятия останется 40% прибыли. Чистая ежемесячная прибыль в этом случае составит 124 416,4 руб. Ее доля в выручке — 8,0%]. Зона безопасности будет находиться на уровне 5662 ед. модели А, что соответствует 52,42% планируемого объема реализации. Это

124416,4

1 Выручка: 10 800 * 143,22 = 1 546 777 руб.; * Ю0 = 8,0%.

1546777

означает, что объем продаж может сократиться на 52,42% (т.е. в 2,1 раза) прежде, чем предприятие начнет получать убытки. Коэффициент запаса финансовой прочности составит — 1,48. Полученные результаты свидетельствуют о невысокой степени предпринимательского риска.

Теперь, когда выяснены основные параметры, которыми характеризуется проект, обратимся к допущениям, сделанным в ходе построения модели.

Прогноз требуемого набора оборудования, количества и квалификации работников и производительности труда основан на мнении специалистов и не вызывает сомнений. Прогноз цен на оборудование, условий аренды, размера оплаты труда, цен на сырье и комплектующие изделия сделан на основе имеющейся исчерпывающей информации и также не вызывает сомнений. Таким образом, какие-либо существенные отююнения от построенйой модели по указанным направлениям мало вероятны и, следовательно, анализ таких отклонений можно не производить.

В то же время в ходе построения модели нами был сделан ряд предположений, которые могут с большой долей вероятности не оправдаться, а именно: 1.

Темп инфляции в течение трех лет. 2.

Вид пропорциональной зависимости между темпами роста расходов на оплату труда, прочих издержек и темпами роста цены реализации. 3.

Объем реализации.

Для начала оценим, что произойдет с проектом в случае ошибки в прогнозе финансовых показателе^ на 3 года. Анализ состава расходов предприятия показывает, что не жестко связанными с курсом доллара являются только расходы на электроэнергию, оплату труда и амортизация основных средств. Следовательно, все отклонения курса доллара от расчетного могут сказаться только на изменении доли этих расходов в общей сумме затрат. Причем более высокий темп роста курса доллара в данном случае будет благоприятным, так как темпы роста платы за электроэнергию и за труд, как показывает практика, будут от него отставать, что может несколько снизить номинированную в долларе себестоимость производимой продукции, что, в свою очередь сделает продукцию более конкурентоспособной, по сравнению с импортной. Более низкий (по сравнению с расчетным) темп роста курса доллара является неблагоприятным для предприятия. Но увеличением стоимости электроэнергии можно пренебречь, так как доля этой статьи составляет всего 2,66% постоянных расходов. Увеличения доли оплаты труда можно избежать, индексируя заработную плату пропорционально курсу доллара.

Соотношение между темпами роста совокупных издержек предприятия и темпами роста отпускных цен на продукцию . (в связи с инфляцией) изначально взято нами как один к одному. Предполагается, что темп роста и того и другого будет приблизительно соответствовать темпу роста курса доллара — в 1,728 раза к концу периода. Ситуация в отрасли такова, что нет никаких серьезных оснований предполагать, что темп роста какого-либо из этих показателей будет больше, чем другого.

Ошибки в прогнозе финансовых показателей рассматриваемого периода скажутся на размере рублевой прибыли предприятия, эквивалент же ее в валюте мало подвержен колебаниям. Однако менеджеров ООО «Профи», в первую очередь, интересует именно валютный эквивалент прибыли, поскольку кредит на осуществление инвестиций будет получен в валюте. Учитывая это обстоятельство, анализ модели при различных возможных темпах инфляции нецелесообразен. Девальвация рубля может затормозить работу предприятия на 1-2 месяца, но в долгосрочном периоде повысит конкурентоспособность продукции по сравнению с импортом, что будет способствовать расширению сбыта продукции.

Итак, из всех допущений лишь фактор сбыта, во-первых, не поддается точной оценке, а во-вторых, может оказать решающее воздействие на размер прибыли (убытка), полученного предприятием. В этой связи представляется целесообразным, варьируя объем продаж, при прочих равных условиях, построить оптимистическую, пессимистическую и наиболее вероятную модель функционирования предприятия.

Изучение спроса со стороны заказчиков на пошив одежды показало, что мощности, не задействованные в производстве собственной продукции, всегда можно занять сторонними заказами. Поэтому вариант, когда производственные мощности будут простаивать, можно не рассматривать. Необходимо лишь оценить эффективность различных комбинаций изготовления собственной продукции и работы над сторонними заказами.

Изготовление собственной продукции, безусловно, как более выгодное, является приоритетным направлением и бу- деъосуществляться в объеме, соответствующем объему реализации, который обеспечит служба сбыта. В свете вышеизложенного очевидно, что первый рассмотренный нами вариант развития событий является наилучшим из всех возможных, т.е. оптимистическим (в первом варианте все мощности задействованы в производстве собственной продукции).

В качестве пессимистического рассмотрим вариант, при котором службе сбыта вообще не удастся добиться какого-либо объема продаж собственной продукции. В этом случае все мощности предприятия будут задействованы под сторонние заказы. Ранее мы предположили, что в рассматриваемом периоде рыночная стоимость услуг по изготовлению модели А будет колебаться в пределах 25—35 руб. за изделие. Предположим, что выполнив один сторонний заказ, ООО «Профи» получит выручку в размере 30 руб. При такой схеме работы никаких переменных расходов не возникнет (работа на давальческом сырье в швейной промышленности предполагает, что абсолютно все расходные материалы предоставляет заказчик). Поэтбму полученная выручка (30 руб.) будет соответствовать удельному маржинальному доходу.

Рассчитаем точку безубыточности для пессимистического варианта.

Постоянные

Объем,

282 370,40/30=9410 ед.

9 расходы

соответствующий =

критической точке Маржинальный

доход на единицу

Объем критической точки в этом случае значительно возрастет и составит 78,42% от максимально возможного объема производства.

Оценим, какую прибыль в этом случае сможет приносить проект:

__ > ^ Удельный „

Прибыль Объем м Постоянные -

= * маржинальный - =

до налогообложения производства расходы

доход

= 12000 * 30,00 - 282370,40 = 77629,6 руб.

При условии, что налоговые платежи составят 60% этой суммы, чистая ежемесячная прибыль предприятия будет равна 31 075,84 руб. Доля чистой прибыли в выручке — 9,6% ? * 100% = 9,6%

30* 10800

Зона безопасности составит 2590 ед. модели А, что соответствует 21,58% планируемого объема производства. Это означает, что объем производства может сократиться на 21,58% (т.е. в 1,3 раза) прежде, чем предприятие начнет получать убытки. Коэффициент запаса финансовой прочности составит в этом случае 1,78.

Видно, что в сравнении с первым вариантом все показатели ухудшатся, в частности, чистая прибыль снизится в 5 раз. Однако при нормальном развитии событий (при отсутствии форс-мажорных обстоятельств и значительных изменений конъюнктуры рынка) проект даже в худшем случае может окупить затраты и даже принести некоторую прибыль. Это свидетельствует о том, что требования менеджеров куровню риска, сопровождающего проект, выполняются, проект может быть принят и целесообразно провести дальнейший анализ.

В качестве наиболее вероятного будем рассматривать вариант, *согда 70% мощностей будет задействовано в собственном производстве, а 30% — в работе над сторонними заказами. Такое соотношение установлено интуитивно, учитывая, что изначально служба сбыта прогнозирует реализацию в объеме, соответствующем максимально Достижимому объему производства.

Удельный маржинальный доход в данном случае может быть рассчитан как средневзвешенный по собственному производству и работе над сторонними заказами. Удельный маржинальный доход в наиболее вероятном варианте составит:

54,92 * 0,7 + 30,00 * 0,3 = 47,44 руб.

Объем критической точки в этом случае составит:

Объем, 282370,40

соответствующий = = 5952 ед.

критической точке 47,44

Рассчитаем остальные показатели.

Прибыль до налогообложения ожидается в сумме:

12 000 * 0,7 * 54,92 +12 000 * 0,3 * 30,00 - 282 370,4 = = 287 185,6 руб. _ Если после уплаты всех налогов у предприятия останется чистая ежемесячная прибыльвчразмере П4874,2(287 185,6 *0,4) руб., то ее доля в выручке составит 8,8%*. Зона безопасности будет равна 5212 ед., что соответствует 46,7% планируемого объема реализации.

Итак, мы рассмотрели три варианта развития событий, каждый из которых является весьма вероятным. При этом пессимистический и оптимистический варианты как бы очерчивают границы зоны наибольшей вероятности. Безусловно, существуют некоторые надежды на то, что удастся извлечь большую прибыль, чем при рассмотренном оптимистическом варианте, например за счет производства изделий с большей нормой маржинального дохода. Также существуют определенные опасения, что ситуация может выглядеть хуже, чем при пессимистическом варианте (например, если не удастся полностью использовать имеющиеся мощности или если будет произведена большая доля неликвидной продукции). В то же время имеющаяся информация позволяет предполагать, что целесообразно и достаточно анализировать события внутри очерченной зоны.

Инструментарий анализа безубыточности позволил нам выявить, что внутри зоны наибольшей вероятности:

а) точка безубыточности во всех случаях ниже планируемого объема реализации;

б) зона безопасности во всех вариантах, кроме пессимистического, значительна — порядка 50% от планируемою объема реализации. В пессимистическом варианте зона безопасности находится на более низком, но все же не критическом уровне — порядка 20%.

Проведенный анализ безубыточности позволяет сделать следующие выводы: 1.

Во всех вариантах проект приносит прибыль (ориентировочный размер которой мы рассчитали), следовательно, может быть приемлемым с коммерческой точки зрения. 2.

Уровень риска, сопровождающего проект, внутри зоны наибольшей вероятности соответствует требованиям, предъявляемым к нему менеджерами ООО «Профи».

Следовательно, на данном этапе анализа проект не должен быть отвергнут. Чтобы убедиться, что проект следует воплотить в жизнь, потребуются дополнительные исследования.

1 Выручка равна: 8400 * 143,22 + 3600 * 30 = 1 311 048 руб.

Выявление потребности в инвестициях и построение схемы финансовых потоков

Для того чтобы продолжить анализ, необходимо выполнить расчеты ожидаемых объемов инвестиций по каждой из построенных моделей (вариантов). Очевидно, что инвестированный капитал будет задействован для формирования внеоборотных и оборотных активов. Таким образом, объем требуемых инвестиций будет складываться из единовременных вложений в основные средства и потребности в оборотном капитале.

Объем единовременных вложений в основные средства был рассчитан ранее. Он составил 23 140,00 долл. (или 694 200,00руб. по текущему курсу 30 руб. за 1 долл.).

Оценим потребность в оборотном капитале для каждой из трех построенных нами моделей.

Существуют различные методики анализа потребнорти в собственном оборотном капитале. В данном случае использу- . ем следующий алгоритм: 1.

Составим сметы движения денежных средств по месяцам функционирования проекта, начиная с первого. 2.

Составление смет закончим месяцем, в котором планируется очередной платеж за аренду и одновременно отсутствует отток денежных средств. 3.

Сложим все выявленные оттоки денежных средств по месяцам, уменьшая их на притоки месяцев, непосредственно предшествующих оттоку. Полученная сумма будет равняться величине средств, которые должны быть авансированы в оборотный капитал предприятия, ,

Обоснуем предложенный алгоритм. 1.

Составление сметы движения денежных средств по месяцам, т.е. построение схемы финансовых потоков, понадобится нам не только в этой части анализа, но и в последующем. 2.

Размер оборотного капитала должен быть минимально достаточным для обеспечения бесперебойной работы предприятия. При этом средств должно быть достаточно не только в среднем за период, но и в каждый конкретный момент времени. Поэтому чем меньше период, на которьГй составляется смета, тем точнее должен быть окончательный результат (в идеальном случае — по дням). Однако поскольку прогноз строится с известной долей условности, месяц представляется достаточно коротким периодом. 3.

Как было установлено ранее, проект может приносить прибыль, и, следовательно, размер денежной массы, имеющейся в распоряжении предприятия, с течением времени будет увеличиваться. Это справёдливо только для тех случаев, когда сроки погашения дебиторской задолженности не растут, а размер производственных запасов не увеличивается. Именно такой вариант развития событий и будет рассмотрен. Таким образом, в ходе работы предприятия наступит момент, когда поступающей выручки от реализации будет достаточно для осуществления текущих платежей.

Оплата аренды является единственным планируемым крупным неординарным платежом (осуществляется раз в 3 месяца). Логично предположить, что если в каком-либо месяце полученной предприятием выручки от реализации будет достаточно для оплаты аренды и покрытия текущих платежей, то во всех последующих месяцах Не может наблюдаться недостача денежных средств. 4.

Отток денежных средств в каком-либо месяце в данном случае показывает, что именно такой суммы «не хватает» для финансирования нормальной работы предприятия. Если месяцу, в котором наблюдается отток, непосредствен-} но предшествуют месяцы, в которых наблюдаются притоки;, то накопленные ранее денежные средства пойдут на финансирование расходов данного месяца. Сумма всех чистых оттоков будет равняться величине кредита, который должен быть получен для инвестирования в оборотные средства предприятия.

При построении смет движения денежных средств будем ориентироваться на то, что вся возникающая в процессе хозяйственной деятельности предприятия кредиторская задолженность будет гаситься непосредственно после ее возникновения.

Единственным источником поступления денежных средств для предприятия является выручка от реализации. Опыт показывает, что погашение дебиторской задолженности (при учете выручки по отгрузке) происходит по следующему графику: в среднем 50% дебиторской задолженности гасится через 15 дней с момента ее возникновения и 50% — через 30 дней. Из этого графика и станем исходить при планировании поступления денежных средств.

Первый месяц работы будет характеризоваться тем, что предприятие понесет все постоянные расходы в полном объеме, а выпуск продукции осуществляться не будет. Также в первом месяце должны быть сформированы производственные запасы в необходимом объеме, для того чтобы во втором месяце предприятие могла начать нормальную работу. Расчеты показали, что необходимо и достаточно, чтобы производственные запасы имелись в объеме, соответствующем 5 дням нормальной работы предприятия.

Количество

Размер Удельные 'выпускаемых

производственных = переменные * единиц * 5 дней. (52) запасов, руб. расходы, руб. продукции

вдень

Производственные запасы составят:

64,52 * (12 000/20) * 5 = 193 560 руб.

На протяжении всего рассматриваемого периода деятельности предприятия объем производственных запасов не изменится. Поэтому в дальнейшем будем рассматривать только изменение их стоимости в связи с инфляцией.

Итак, 1-й месяц работы предприятия будет характеризоваться расходами, представленными в табл. 4.10.

Таблица 4.10 №

п/п Статьи затрат Руб. . 1 Аренда (предоплата за 3 месяца) 337 500,00 2 Заработная плата 73 500,00 3 Электричество, коммунальные услуги 5500,00 4 Разное 3000,00 5 Формирование производственных запасов 193 560,00 Итого 613 060,00 Так как в 1-м месяце производство продукции не планируется, то никаких денежных поступлейий не будет. 1-й месяц работы предприятия характеризуется денежным оттоком в размере 2613 060 руб.

Для дальнейших расчетов нам понадобится коэффициент ежемесячной инфляции. В связи с тем, что ежегодный темп инфляции принят нами в размере 20% по формуле сложных процентов, ежемесячный темп инфляции составит:

ц/й = 1,015 ;

т.е. 1,5% в месяц.

Второй месяц работы предприятия будет характеризоваться следующими расходами (в ценах 1-го месяца, умноженных на 1,015), показанными в табл. 4.11.

Таблица 4.11 №

п/п Статьи затрат Руб. 1 Заработная плата 74 602,50 2 Электричество, коммунальные услуги 5582,50 3 Разное 3045,00 4 Израсходовано материалов в производстве 785 853,6012 5 Изменение стоимости производственных запасов 2903,40 6 Платежи в бюджет13 33 855,40 Итого 905 842,40Период Поступление денежных средств 1—15 день текущего месяца Нет поступлений. 16—30 день текущего месяца Поступление первых 50% выручки за продукцию, отгруженную с 1 по 15 день. 1—15 день следующего месяца Поступление вторых 50% выручки за продукцию, отгруженную т 1 по 15 день предыдущего месяца + поступление первых 50% выручки за продукцию, отгруженную с 16 по 30 день предыдущего месяца. 16—30 день следующего месяца Поступление вторых 50% выручки за продукцию, отгруженную с 16 по 30 день предыдущего месяца + поступление первых 50% выручки за продукцию, отгруженную с 1 по 15 день этого месяца. Напомним, что в рассматриваемом нами оптимистическом варианте из 12 ООО изделий, произведенных в течение месяца, предполагается 10 800 продать по рыночной цене и 1200 по цене, равной переменной производственной себестоимости. Поступление средств во втором месяце составит: (10 800 * 105 * 1,015 + 1200 * *

64,52 * 1,015) * 0,25 = 307 400 руб. Сопоставление расходования и поступления денежных средств во 2-м месяце свидетельствует о. том, что он будет характеризоваться оттоком денежных средств в размере 598442руб.

Прогнозируемые расходы и поступления в 3-м месяце работы предприятия представлены в табл. 4.13 и 4.14.

Таблица 4.13 №

п/п Статьи затрат- Руб. 1 Заработная плата 75 7? 1,54 2 Электричество, коммунальные услуги 5666,24 3 Разное 3090,68 4 Израсходовано материалов в производстве 797 641,40 5 Изменение стоимости производственных запасов 2946,95 6 Платежи в бюджет 139 514,73 Итого 1 024 581,73 №

п/п Поступления Руб. 1 От продукции,

реализованной в прошлом месяце 936 033,00 2 От продукций,

реализованной в текущем месяце 312 011,00 Итого 1 248 044,00 Сопоставление расходования и поступления денежных средств в 3-м месяце показывает, что он будет характеризоваться притоком денежных средств в размере 223 462руб:

Результаты 4-го месяца работы ООО «Профи» представлены втабл.'4.15 и 4.16.

Таблица 4.15 №

. п/п Статьи затрат Руб. 1 Аренда (предоплата за 3 месяца) 352 916,45 2 Заработная плата 76 857,36 3 Электричество, коммунальные услуги 5751,23 4 Разное 3137,04 5 Израсходовано материалов в производстве 809 606,03 6 Изменение стоимости производственных запасов 2991,16 .7 Платежи в бюджет 141 607,45 Итого 1 392 866,71

Таблица 4.16 мь

п/п Поступления Руб 1 От продукции,

реализованной в прошлом месяце 950 073,50 2 От продукции,

реализованной в текущем месяце 316 691,17 Итого 1266 764,66 В 4-м месяце работы наблюдается отток денежных средств в размере 126 102 руб., но он компенсируется притоком третьего месяца.

Итак, в 4-м месяце функционирования проекта денежных средств, поступающих предприятию в виде выручки от реализации, оказалось достаточно для финансирования текущих расходов и оплаты аренды помещения. Следовательно, по причинам, рассмотренным ранее, все последующие месяцы работы предприятия будут характеризоваться притоками денежных средств.

Потребность в средствах, авансированных в оборотный капитал предприятия, будет равняться сумме выявленных нами оттоков денежных средств в 1-м и 2-м месяцах работы. Она составит 1 211 502 руб. Тогда общий размер кредита, который должен быть получен для воплощения проекта, составит: 694 200 + 1211 502 = 1905 702руб. (или 63 523,4 долл. по текущему курсу 30 руб./долл.).

Проведем аналогичные вычисления для наиболее вероятного варианта.

Очевидно, что в этом случае 1-й месяц работы предприятия будет характеризоваться таким же оттоком средств, как и в предыдущем, а именно 613 060руб.

Второй месяц работы предприятия будет определен показателями, представленными в табл. 4.17 и 4.18.

Таблица 4.17 №

п/п Статьи затрат Руб. 1 Заработная плата 74 602,50 2 Электричество, коммунальные услуги 5582,50 3 РазИое 3045,00 4 Израсходовано материалов в производстве 550 097,52 5 Изменение стоимости производственных запасов 2903,40 6 Платежи в бюджет 26 977,49 Итого 663 208,41№

п/п Поступления Руб. 1 От реализованной продукции 215 180,00 2 От оказанных услуг по пошиву 21 924,00 Итого 237 104,00 Сопоставление расходования и поступления денежных средств во 2-м месяце свидетельствует о том, что он будет характеризоваться оттоком денежных средств в сумме 426104руб.

В табл. 4.19 и 4.20 представлены аналогичные расчеты по 3-

му месяцу работы предприятия.

Таблица 4.19 №

п/п Статьи затрат Руб. 1 Заработная плата 75 721,54 2 Электричество, коммунальные услуги 5666,24 3 Разное 3090,68 4 Израсходовано материалов в производстве 558 348,98 5 Изменение стоимости производственных запасов 2946,95 6 Платежи в бюджет 109 528,62 Итого 755 303,01 Таблица-4.20 №

п/п Поступления Руб. 1 От продукции,

реализованной в прошлом месяце 655 223,10 2 От продукции,

реализованной в текущем месяце 218 407,70 3 От услуг, оказанных в прошлом месяце 66 758,58 4 От услуг, оказанных в текущем месяце 22 252,86 Итого 962 642,24 Сопоставление расходования и поступления денежных средств в 3-м месяце показывает, что он будет характеризоваться притоком денежных средств в размере207339руб. 4-

й месяц работы предприятия представлен в табл. 4.21 и 4.22.

Таблица 4.21 №

п/п Статьи затрат Руб. 1 Аренда (предоплата за 3 месяца) 352 916/45 2 Заработная плата 76 857,36 3 Электричество, коммунальные услуги 5751,23 4 Разнос 3137,04 5 Израсходовано материалов в производстве 566 724,22 6 Изменение стоимости производственных запасов 2991,16 7 Платежи в бюджет 111 171,55 Итого 1 119 548,91

Таблица 4.22 №

п/и Поступления Руб. 1 От продукции,

реализованной в прошлом месяце 665 051,45 2 От продукции,

реализованной в текущем месяце 221 683,82 3 От услуг, оказанных в прошлом месяце 67 759,96' 4 От услуг, оказанных в текущем месяце 22 586,65 Итого 977 081,88 В 4-м месяце работы ^наблюдается отток денежных средств в размере 142467руб., но он компенсируется притоком третьего месяца.

Итак, в этом случае, как и в предыдущем, потребность в средствах, авансированных в оборотный капитал предприятия, будет равна сумме выявленных нами оттоков денежных средств в 1-м и 2-м месяцах работы. В наиболее вероятном

варианте она составит 1 039 164 руб. Тогда общий размер кредита, который должен быть получен для воплощения проекта, будет равен:

694 200 + 1039 164 = 1733 364руб. (или 57 778,8 долл. по текущему курсу 30 руб./долл.).

Используя определенную выше методику, оценим пессимистический вариант.

Статьи затрат 1-го месяца работы представлены в табл. 4.23.

Таблица 4.23 №

п/п Статьи затрат Руб. 1 . Аренда (предоплата за 3 месяца) 337 500,00 2 Заработная плата 73 500,00 3 Электричество, коммунальные услуги 5500,00 4 Разное 3000,00 Итого 419 500,00 Отток денежных средств — 419 500руб.

Расходы и поступления 2-го месяца работы предприятия показаны в табл. 4.24 и 4.25.

Таблица 4.24 №

п/п Статьи затрат * Руб. 1 Заработная плата 74 602,50 2 Электричество, коммунальные услуги 5582,50 3 Разное 3045,00 4 Платежи в~ бюджет 9744,10 Итого 92 974,10

Таблица 4.25 №

п/п Поступления Руб. 1 От оказанных услуг по пошиву 73 080,00 Итого 73 080,00 Сопоставление расходования и поступления денежных средств во 2-м месяце позволяет заключить, что он будет сопровождаться оттоком денежных средств в размере 19 894руб.

Третий месяц работы предприятия представлен 6 табл. 4.26 и 4.27.

Таблица 4.26 №

п/п Статьи затрат Руб. 1 Заработная плата 75 721,54 2 Электричество, коммунальные услуги 5666,24 3 Разное 3090,68 4 Платежи в бюджет 39 561,03 Итого 124 039,49

Таблица 4.27 'Ы

п/п Поступления Руб. 1 От услуг, оказанных в прошлом месяце 222 528,60 2 От услуг, оказанных в текущем месяце 74 176,20 Итого 296 704,80 Из выполненных расчетов следует, что в 3-м месяце ожидается приток денежных средств в размере 172 665руб.

Четвертый месяц работы предприятия показан в табл. 4.28 и 4.29.

Таблица 4.28 №

п/и Статьи затрат Руб. 1 Аренда (предоплата за 3 месяца) 352 916,45 2 , Заработная плата 76 857,36 3 Электричество, коммунальные услуги 5751,23 4 Разное 3137,04 5 Платежи в бюджет 40 154,45 Итого 478 816,53№

п/п Поступления Руб. 1 От услуг, оказанных в прошлом месяце - 225 866,53 2 От услуг, оказанных в текущем месяце 75 288,84 Итого 301 155,37 В 4-м месяце наблюдается отток денежных средств в размере 177 661 руб., который не совсем компенсируется притоком 3-го месяца. Однако дефицит денежных средств в этом случае невелик (5000 руб., что составляет 1% от общей суммы платежей) и находится на уровне погрешности. Очевидно, что все последующие месяцы работы будут характеризоваться притоками денежных средств.

В этом случае потребность в средствах, авансированных в оборотный капитал предприятия, будет равняться сумме выявленных нами оттоков денежных средств в 1-м, 2-м и 4-м месяцах работы. В пессимистическом варианте она составит 444 394 руб. Тогда общий размер кредита, который должен быть получен для воплощения проекта, достигнет:

694 200 + 444 394 = 1 138 594 руб. (или 37 953,13 долл. ч по текущему курсу 30 руб./долл.).

Итак, в случае развития событий по оптимистическому варианту потребуются инвестиции в размере 1 905 702 руб., по наиболее вероятному — 1 733 364 руб. и по пессимистическому — 1 138 594 руб. Так как все три варианта являются вероятными и средств на финансирование деятельности должно быть достаточно в любом случае, то инвестиционный кредит следует получить в размере, соответствующем наибольшей из полученных сумм. При этом в кредитном договоре должна быть оговорена возможность частичного или полного досрочного погашения (если события будут развиваться по пессимистическому варианту, то значительная часть платного кредита — около 40% — будет не задействована).

Для реализации проекта потребуются первоначальные инвестиции в размере 1 905 700 руб. Вложение средств станет осуществляться на протяжении двух месяцев, причем в первый месяц будет инвестировано приблизительно 2/3 суммы, а во второй — 1/3. В ёвязи с тем, что инвестиционный период будет не слишком протяженным, примем, что кредит будет получен сразу в полном объеме,

Оценив размер инвестиций, построим более укрупненную схему движения денежных средств по периодам (для всех вариантов). Обычно в качестве периода для построения схемы движения денежных потоков выбирается год. В данном случае проект рассчитан на 3 года и для целей заключения кредитного договора желательно рассчитать срок его окупаемости как можно более точно. Поэтому в качестве периода выберем квартал. Та-^ кой период, кроме того, объясняется тем, что в течение трех месяцев ООО «Профи» осуществляет полный цикл расходов.

Если принять, что инвестиции осуществляются В ПОЛНОМ объеме вдень, предшествующий началу первого квартала, то приток средств в первом квартале будет соответствовать рассчитанному выше притоку в 3-м месяце. При планировании денежных потоков по всем последующим кварталам будем использовать следующий алгоритм: 1.

Денежный поток в 1-м месяце каждого квартала будет соответствовать рассчитанному ранее денежному потоку в 4-м месяце функционирования предприятия, увеличенному на соответствующий индекс инфляции. 2.

Денежные потоки во 2-м и 3-м месяцах каждого квартала будут соответствовать рассчитанному нами денежному потоку в 3-м месяце функционирования предприятия, увеличенному на соответствующий, индекс инфляции.

Проведя необходимые вычисления, получим показатели денежных потоков, приведенные в табл. 4.30, 4.31 и 4.32.

Таблица 4.30

Оптимистический вариант №

п/п Поток Направление Сумма, руб. 1 Инвестиция отток 1 905 700,00 2 1-й квартал приток 223 462,00 3 2-й квартал приток 337 784,00 4 3-й квартал приток 355 162,00 5 4-й квартал приток 373 392,00 6 5-й квартал приток 392 517,00№

п/п Поток Направление Сумма, руб. 7 6-й квартал приток 412 577,00 8 7-й квартал приток 433 618,00 9 8-й квартал приток 455 687,00 10 9-й квартал приток 478 831,00 И 10-й квартал" приток 503 104,00 . 12 11-й квартал приток 528 558,00 13 12-й квартал приток 555 249,00 Накопленный доход 5 049 941,00

Таблица 4.31 №

п/п Поток Направление Сумма, руб. 1 Инвестиция отток 1 905 700,00 2 1-й квартал приток 207 339,00 3 2-й квартал приток 287 949,00 4 3-й квартал приток . 303 303,00 5 4-й квартал приток 319 426,00 6 5-й квартал приток 336 353,00 7 6-й квартал. приток 354 125,00 8 , 7-й квартал приток 372 781 ,00 9 8-й квартал приток 392 364,00 10 9-й квартал приток 412 919,00 И 10-й квартал приток 434 492,00 12 11-й квартал приток 457 133,00 13 12-й квартал приток 480 892,00 Накопленный доход 4 359 076,00,]МЬ

11/11 Поток Направление Сумма, руб. 1 Инвестиция отток 1 905 700,00 2 1-й квартал приток 172 665,00 3 2-й квартал приток 180 775,00 4 3-й квартал приток 191 778,00 5 4-й квартал приток 203 366,00 6 5-й квартал приток 215 570,00 7 6-й квартал приток 228 419,00 8 7-й квартал приток 241 945,00 9 8-й квартал приток 256 183,00 10 9-й квартал приток 271 168,00 И 10-й квартал приток 286 936,00 12 11-й квартал приток 303 527,00 13 12-й квартал приток 320 980,00 Накопленный доход 2 873 312,00 Во всех трех случаях инвестиционный проект характеризуется ординарным денежным потоком (первоначальные инвестиции компенсируются последующими притоками денежных средств).

После построения схемы финансовыхтютоков мы можем обратиться к анализу проекта, учитывающему изменение стоимости денег во времени.

Инвестиционный анализ, основанный на дисконтных оценках

В первую очередь рассчитаем чистую приведенную (дисконтированную) стоимость, которой будет характеризоваться проект (критерий КРУ). Как отмечалось в теоретической части этой главы, принципиальным моментом при расчете чистой приведенной стоимости является выбор ставки дисконтирования.

При выборе ставки дисконтирования, в данном случае, будем исходить из следующих соображений: 1.

Никаких альтернативных возможностей размещения капитала при разработке проекта не рассматривалось. Также не 348 было выявлено никаких вмененных издержек, сопутствующих реализации проекта. Поэтому при выборе «наилучшей» возможности размещения капитала следует ориентироваться на рынок ссудных капиталов. 2.

Инвестиционный проект должен, как минимум, принести доход больший, чем стоимость кредита. Ставка, под которую предприятие сможет взять взаймы требуемые средства, колеблется в пределах 15—25% годовых в валюте. В целях настоящего анализа в качестве ставки дисконтирования примем средний размер ставки по кредитам — 20%. 3.

В связи с выбором ставки по валютным вложениям (в то время как деятельность предприятия будет осуществляться с использованием российской валюты) ее следует увеличить на темп инфляции. Ранее предполагалось, что темп инфляции в течение трех лет существования проекта будет составлять 20% в год. 4.

К вопросу о рисках, сопровождающих проект, а также об их приемлемости, вернемся позднее и не будем пока увеличивать ставку дисконтирования на величину, обусловленную рискованностью проекта.

Нами выбрана ставка дисконтирования в размере 40% (20 + 20) годовых (по формуле 42). Рассчитанный по такой ставке дисконтирования критерий NPV будет свидетельствовать о чистом приросте стоимости организации в случае принятия проекта.

Для проведения последующих расчетов ставку дисконтирования необходимо привести в соответствие ^продолжительностью анализируемых периодов. Периоду продолжительностью в 3 месяца будет соответствовать ставка дисконтирования в размере = 1,0878, или 8,78%.

.Теперь можно приступить к расчету величины критерия NPV для каждого из трех вариантов. Для этого рассчитаем сначала дисконтированную стоимость денежных потоков по формуле (37), затем общую накопленную величину дисконтированных доходов (Present Value, PV) по формуле (38) и, наконец, NPV по формуле (39).

Расчет дисконтированной стоимости денежных потоков при оптимистическом варианте развития событий представлен в табл. 4.33.

Наиболее вероятный вариант №

п/п Поток Направ

ление Сумма,

руб. Коэффициент

дисконтирования Дисконтированная сумма, руб. 1 Инвестиция отток 1905 700,00 1/(1 + 0,1088)° 1 1905700,00 2 1-й квартал приток 223 462,00 1/(1 + 0,1088)' 0,919 205 435,00 3 2-й квартал приток 337 784,00 1/(1 + 0Д088)2 0,845 ^285 483,00 4 3-й квартал приток 355 162,00 1/(1 + 0Д088)3 0*777 275 955,00 5 4-й квартал приток 373 392,00 1/(1 + 0Д088)4 0,714 266 716,00 6 5-й квартал приток 392517,00 1/(1+ ОД088)5 0,657 257 758,00 7 6-й квартал приток 412 577,00 1/(1 + 0Д088)6 0,604 249 075,00 8 7-й квартал приток 433 618,00 1/(1+ 0Д088)7 0,555 240 660,00 9 8-й квартал приток 455 687,00 1/(1 + 0Д088)8 0,510 232 506,00 10 9-квартал приток 478 831,00 1/(1 + 0,1088)9 0,469 224 606,00 11 10-й квартал приток 503 104,00 ’ 1/(1 + 0Д088)10 0,431 216 954,00 12 11-й квартал приток 528 558,00 1/(1+0,1088)“ 0,396 209 543,00 13 12-й квартал приток 555 249,00 1/(1 + 0Д088)12 0,364 202 367,00 Накопленный доход 5 049 941,00 - - 2867 058,00 NPV0 = 2 867 058 - 1 905 700 = 961 358 руб.

Расчет дисконтированной стоимости денежных потоков по наиболее вероятному варианту представлен в табл. 4.34.

Таблица'4.34 №

п/п Поток Направление Сумма,

руб. Коэффициент

дисконтирования Дисконтированная сумма, руб. 1 Инвестиция отток 1 905 700,00 1 - 1 905 700,00 2 1-й квартал приток 207 339,00 0,919 190 613,00 3 2-й квартал приток 287 949,00' 0,845 243 365,00 4 3-й квартал приток 303 303,00 0,777 235 662,00 5 4-й квартал приток 319426,00 0,714 228 168,00 6 5-й квартал приток 336 353,00 0,657 220 877,00 №

п/п Поток Направление Сумма,

руб. Коэффициент

дисконтирования Дисконтированная сумма, руб. 7 6-й квартал приток 354 125,00 0,604 213 787,00 8 7-й квартал приток 372 781,00 0,555 206 895,00 9 8-й квартал приток 392 364,00 0,510 200 196,00 10 9-й кйартал приток 412 919,00 0,469 193 688,00 11 10-й квартал приток 434 492,00 0,431 187 366,00 * 12 11-й квартал приток 457 133,00 0,396 181 227,00 13 12-й квартал приток 480 892,00 0,364 _ 175 266,00 Накопленный доход 4 359 076,00 2 477 110,0 ОТУнв - 2 477 110 - 1 905 700 = 571 410 руб.

На самом деле, рассчитанное таким образом значение КРУ является не совсем корректным для наиболее вероятного и пессимистического вариантов развития событий. Ранее было оговорено, что первоначальный размер займа должен обеспечить бесперебойную работу предприятия при любом из рассмат- риваемых вариантов, в связи с чем и был выбран наибольший размер инвестиций, соответствующий оптимистическому варианту.

Но при наиболее вероятном варианте развития событий (а тем более при пессимистическом) значительная часть заимствованных средств окажется невостребованной и может быть возвращена досрочно. Вопрос заключается в том, в течение какого срока «лишние» средства будут находиться на балансе предприятия. Представляется вполне реальным, что в течение первых трех месяцев работы предприятия менеджеры ООО «Профи» определят, по какому варианту развиваются события, и вычислят сумму средств, которая может быть возвращена кредитору.

Разность между рассчитанным нами требуемым размером авансированного капитала по оптимистическому варианту и по наиболее вероятному варианту покажет сумму средств, не задействованную при данном варианте.

Для того чтобы рассчитать уточненное значение первоначальной инвестиции (не для заимствования на практике, а для ' построения модели и анализа результатов), потребуется дисконтировать невостребованную сумму средств по первому периоду и вычесть полученную сумму из первоначально предполагаемого объема инвестиций.

Проведя соответствующие вычисления, получим следующие результаты.

.Сумма незадействованных средств составит:

1 905 700 - 1733 400 = 172300 руб., а уточненный объем инвестиции будет равен: - 1

905 700 - 172 300 * 0,919 = 1 747 356 руб.

№Уп = 1 638 494 - 1 200 740 = 437 754 руб. .

Итак, результаты выполненного инвестиционного анализа свидетельствуют о том, что внутри зоны наибольшей вероятности в результате воплощения проекта в жизнь стоимость организации возрастет при любом варианте развития событий* Этот прирост по трем вариантам показан в табл. 4.35.

Таблица 4.35 Оптимистический вариант 961 360 руб. Наиболее вероятный вариант 571410 руб. Пессимистический вариант 437 754 руб. Наличие абсолютного прироста стоимости организации в случае реализации проекта является серьезным доводом за его принятие. В то же время расчет критерия ЫРУ не дает достаточно ясного представления об эффективности проекта.

Для того чтобы выявить эффективность, рентабельность проекта, воспользуемся критерием Р1 (индекс рентабельности инвестиций), расчет которого показан в формуле (44).

Расчет этого относительного показателя, характеризующего уровень доходов на единицу затрат, т.е. эффективность вложений, по каждому из анализируемых вариантов представлен в табл. 4.36, 4.37 и 4.38. - Накопленная величина доходов, руб. 2 8,67 060,00 Потребность в инвестициях, руб. 1 905 700,00 Индекс рентабельности инвестиции (п. 1 / п. 2) 1,504 ^ Таблица 4.37 Наиболее вероятный вариант Накопленная величина доходов, руб. 2 477 110,00 Потребность в инвестициях, руб. 1 747 350,00 Индекс рентабельности инвестиции (п. 1 / п. 2) 1,418 Таблица 4.38

Пессимистический вариант Накопленная величина доходов, руб. 1 638 500,00 Потребность в инвестициях, руб. 1 200 740,00 Индекс рентабельности инвестиции (п. 1 / п. 2) 1,365 Расчет критерия Р1 свидетельствует о том, ч'Ъ каждый рубль, инвестированный в проект, может генерировать в течение трех лет доходы от 1,365 руб. в пессимистическом варианте до 1,504 руб. в оптимистическом. Такой уровень рентабельности является довольно низким и находится на грани приемлемого для ООО «Профи». Поэтому если в дальнейшем будут выявлены какие- либо недостатки проекта или спрогнозировано ухудшение конъюнктуры, уровень рентабельности может послужить причиной для отказа от него. В рассматриваемых нами условиях будем считать рентабельность инвестиций приемлемой и продолжим анализ проекта.

Расчет критерия Р1 показал, кроме того, что эффективность инвестиций в пессимистическом варианте не столь существенно отличается от эффективности оптимистического варианта

353 12

Управленческий анализ (всего на 10%), в то время как прирост стоимости фирмы в пессимистическом варианте приблизительно на 55% меньше, чем в оптимистическом. Другими словами, сточки зрения рентабельности, разница между вариантами развития событий нивелируется.

Следующим принципиальна важным моментом является расчет срока окупаемости инвестиций, так как именно этот показатель должен послужить основой для выбора периода, на который будет взят кредит. Расчет срока окупаемости на основании недисконтированных денежных потоков в данном случае нецелесообразен, поскольку:

а) кредит будет возвращен в долларах, следовательно, должна быть произведена поправка на темп девальвации рубля;

б) в течение времени пользования кредитом за него будут выплачиваться проценты, следовательно, должна быть принята поправка на стоимость кредита.

Поэтому воспользуемся критерием DPP (дисконтированного срока окупаемости). Поступление денежных средств в данном случае распределено по периодам неравномерно, т.е. расчет должен быть осуществлен с помощью метода кумулятивного построения. Для расчета критерия DPP применим формулу (49).

В качестве периода для расчета DPP также выберем три месяца. Результаты расчетов представлены в табл. 4.39,4.40 и 4.41.

Таблица 4.39

Оптимистический вариант, руб. Квартал Дисконтированный денежный поток Кумулятивное возмещение инвестиции 0 -1 905 700,00 ' -1 905 700,00 1 205 435,00 -1 700 265,00 2 285 483,00 -1 414 782,00 3 275 955,00 -1 138 827,00 4 266 716,00 -872 111,00 5 257 758,00 - 614 353,00 6 249 075,00 - 365 278,00 7 240 660,00 -124 618,00 8 232 506,00 107 888,00Наиболее вероятный вариант, руб. Квартал Дисконтированный денежный поток Кумулятивное возмещение инвестиции 0 -1 747 350,00 -1 747 350,00 1 190 613,00 - 1 556 737,00 2 243 365,00 -1 313 372,00 3 235 662,00 - 1 077 710,00 4 228 168,00 - 849 542,00 5 220 877,00 - 628 665,00 6 213 787,00 -414 878,00 7 ' 206 895,00 - 207 983,00 8 200 196,00 - 7 787,00 9 193 688,00 185 901,00

Таблица 4.41 Квартал Дисконтированный денежный поток Кумулятивное возмещение * инвестиции 0 - 1 200 740,00 - 1 200 740,00 1 158 736,00 ' . - 1 042 004,00 2 152 785,00 -889 219,00 3 149 009,00 - 740 210,00 4 145 265,00 - 594 945,00 5 141 561,00 - 453 384,00 6 137 898,00 -315 486,00 7 134 281,00 - 181 205,00 8 130 713,00 - 50 492,00 9 127 197,00 76 705,00 Пессимистический вариант, руб.

Итак, сроком окупаемости проекта в оптимистическом варианте будет являться последний квартал второго года работы, а в наиболее вероятном и пессимистическом — первый

355 квартал третьего года работы. Такой период окупаемости является максимально допустимым с точки зрения менеджеров 'ООО «Профи». Напомним, что изначально в качестве приемлемого был выбран срок в пределах двух лет. Расчетный срок окупаемости колеблется вокруг двух лет, следовательно, проект может быть принят.

Для заключения кредитного договора в качестве срока окончательного возврата кредита должен быть выбран конец первого квартала третьего года работы предприятия. Такой выбор срока позволит предприятию при любом варианте развития событий (внутри зоны наибольшей вероятности) вовремя и без ущерба для деятельности расплатиться с долгами. В то же время, если при получении кредита появится возможность взять его на несколько больший срок без увеличения платности, то это целесообразно сделать: желательно иметь резерв по времени возврата кредита.

Следующим критерием эффективности инвестиционного проекта является критерий IRR — внутренняя норма прибыли, или внутренний коэффициент окупаемости.

Внутреннюю норму прибыли находят, решая относительно IRR следующее уравнение: X Рк / ==0.

Таблица 4. *=1(1 +IRR/ Вариант Значение IRR, в % годовых Оптимистический 85% Наиболее вероятный 77% Пессимистический 73% В данном случае мы имеем дело с ординарным денежным потоком, поэтому рассчитанные выше значения для каждого из вариантов будут единственными.

Практическое применение критерия IRR в основном заключается в том, что он показывает предельную стоимость

капитала, при которой проект Цредставляется коммерчески состоятельным, т.е. увеличивающим стоимость фирмы. Поскольку все три варианта являются вероятными, то в качестве предельной стоимости капитала (для получения кредита).должно быть выбрано наименьшее значение критерия IRR. Следовательно, максимально допустимая цена рублевого кредита может составить 73% годовых. Для определения максимальной цены валютного кредита полученный показатель следует уменьшить на темп девальвации рубля (20% годовых), что составит 53%. Любой более дешевый кредит обеспечит прибыль для организации в случае реализации проекта.

Представляют интерес результаты сравнения рассчитанного критерия IRR со ставкой капитализации, существующей на сегодняшний день в отрасли. Однако достоверную информацию о ставках капитализации по стране в целом и по отрасли в частности получить невозможно. Крупные предприятия, сохранившиеся с советских времен, номинально являются убыточными или низко рентабельными. Это связано с коррупци- , ей среди руководства, отсутствием оборотных средств, наличием на балансе объектов социальной сферы и другими факторами. Вновь образованные частные предприятия часто действуют в серой, а иногда и черной зоне экономики. .

Нахождение ставки капитализации методом кумулятивного построения также вряд ли возможно.

Нахождение безрисковой ставки не составит труда, а роста (снижения) доходности мы не прогнозируем. В то же время, для того чтобы,привести сколь-либо обоснованные значения поправки на риск и поправки на низкую ликвидность, потребуются весьма масштабные исследования, которые не входят в цели данной работы.

В связи с вышеизложенным можно сделать лишь приблизительные выводы на основании расчета нормы внутренней окупаемости. Колебание критерия IRR в пределах 73—85% годовых позволяет сделать следующие заключения: 1.

Внутренняя норма окупаемости значительно превышает возможную доходность при безрисковом размещении капитала. 2.

Для развитых стран Запада, где нет и не может быть угрозу частной собственности со стороны государства, такой уровень доходности бизнеса весьма высок. 3. Для нашЬй страны подобный уровень доходности не является чем-то неординарным и сверхпривлекательным, его можно оценить как «неплохой».

Выявленный уровень критерия IRR достаточен для принятия проекта.

Теперь, когда определены абсолютные и относительные показатели, характеризующие доходность проекта, остановимся более подробно на связанных с ним рисках.

В проекте рассматривались три возможных варианта развития событий, условно названные оптимистическим, наиболее вероятным и пессимистическим. При этом все рассчитаннью показатели, характеризующие проект, изменялись в определенном интервале. Очевидно, что на практике будет реализован вариант, являющийся некоторой комбинацией из построенных, моделей.

Для того чтобы провести анализ рисков и сделать окончательные выводы относительно приемлемости проекта, сведем три смоделированных варианта к одному. Эта интегрированная модель должна демонстрировать наиболее вероятное направление развития событий. Для того чтобы отличать этот вариант от описанного нами ранее наиболее вероятного варианта, будем называть его вероятной моделью.

Примем, что вероятность развития событий по наиболее вероятному варианту в два раза выше, чем по оптимистическому или пессимистическому. Тогда каждому из рассмотренных вариантов будет соответствовать следующая вероятность реализации, в долях единицы (табл. 4.43):

Таблица 4A3 Оптимистический вариант 0,25 Наиболее вероятный вариант 0,5 Пессимистический вариант 0,25 Рассчитать значения интересующих нас критериев, соответствующих вероятной модели, можно, сложив взвешенные по присвоенным вероятностям значения критериев по пессимистическому, наиболее вероятному и оптимистическому вариантам.

Проведем исследование статистики показателя ^У

^Ув — чистая приведенная стоимость вероятного варианта.

^Ув = 0,25 * №У0 + 0,5 * ^Унв, + 0,25 * ЫРУП,

ЫРУВ = 0,25 * 961 358 + 0,5 * 571 410 + 0,25 * 437 754 =

= 635 483 руб.

Значение ^Унв показывает наиболее вероятный прирост стоимости организации в случае реализации проекта. Для того чтобы оценить риски, сопровождающие проект, требуется рассчитать величину ожидаемого отклонения от вероятного значения 1^РУВ. В качестве такой характеристики может выступить как размах вариации 1ЧРУ, исчисляемый по формуле (51):

Я (ОТУ ) = 961 358 - 437 754 = 523 604 руб.,

так и среднее квадратическое отклонение от ОТУВ.

С точки зрения анализа среднее квадратическое отклонение является более удобной характеристикой, так как показывает наиболее вероятныйг размер отклонения как в ту, так и в другую сторону.

Среднее квадратическое отклонение параметра ^У может быть рассчитано по формуле:

ИРУ = д/(ЫРУ, - ИРУВ )2 * Р,, (53)

где Р. — вероятность развития событий по /-му варианту.

Таблица 4.44 Вариант, ^У,., тыс. руб. 'Р, ЫРУ, - КРУВ, тыс. руб. . (ЫРУ,. - ЫРУВУ (ЫРУ4 - ЫРУВ)2 * Р , Оптимис

тический 961 0,25 326 106 276 26 569 Наиболее

вероятный 571 0,5 -64 4096 2048 Пессимис

тический 438 0,25 -197 38 809 9702 ЫРУ = ^26569 + 2048 + 9702,25 = 195,75 тыс. руб., или ^У= 195 750 руб.

Полученные результаты свидетельствуют о том., что, вероятно, реальное значение NPV отклонится от рассчитанного' вероятного значения не более чем на 195 750 руб.

Аналогично тому, как было рассчитано вероятное значение критерия NPV, вычисляются значения прочих критериев, соответствующие вероятному варианту.

Р1В = 0,25* 1,504 + 0,5* 1,418 + 0,25* 1,365= 1,426;

DPPB = 0,25 * 8 + 0,5 * 9 + 0,25 * 9 = 8,75 квартала;

IRRB = 0,25 * 85 + 0,5 * 77 + 0,25 * 73 = 78% годовых.

Выполненные расчеты служат достаточным основанием для выявления и анализа рисков, присущих проекту. Каждый критерий может использоваться по-своему, исходя из следующих соображений: 1.

Чем меньше срок окупаемости, тем ниже рНск, ассоциируемый с проектом. 2.

Чем меньше среднее квадратическое отклонение от критерия NPV, тем ниже риск, ассоциируемый с проектом. 3.

Расчетное значение критерия IRR должно быть достаточно большим, чтобы компенсировать риск, ассоциируемый с про-у ектом.

Для обоснования корректных выводов относительно рисков, сопровождающих проект, необходима база сравнения. В качестве таковой могут выступать разрабатываемые альтернативные проекты размещения средств или статистическая информация по аналогичным проектам, внедряемым другими организациями. В нашем случае подобная информация отсутствует. Проводить дорогостоящие исследования в рамках проекта, суммарная стоимость которого составляет всего несколько десятков тысяч долларов, нецелесообразно.

Поэтому при оценке приемлемости уровня риска, будем ориентироваться на субъективные предпочтения менеджеров ООО «Профи». Напомним, что изначально к уровню риска предъявлялись следующие требования: риск должен быть не больше, чем возможная частичная потеря инвестированных средств при форс-мажорных обстоятельствах. Другими словами, внутри зоны наибольшей вероятности ни при каком варианте развития событий проект не должен приносить убытки.

Проведенные расчеты позволяют заключить, что это основное требование будет выполнено. Даже в пессимистическом варианте проект принесет прибыль, т.е. потери инвестированных средств не ожидается.

Расчет среднего квадратического отклонения от NPVтакже свидетельствует о малой вероятности перемещения проекта из зоны прибыли в зону убытков. Размер среднего квадратического отклонения относительно критерия NPV (приблизительно 26% от общего ожидаемого размера чистой дисконтированной стоимости) является небольшим.

Расчетный срок окупаемости проекта несколько длиннее, 4 чем желаемый. Желаемый срок окупаемости проекта — 2 года, а расчетный — окончательное погашение займа в течение первого квартала третьего года работы, т.е. превышение расчетного срока над желаемым минимально. Следовательно, основываясь на критерии DPP, нельзя говорить о существенном росте уровня риска. '

Расчет критерия IRR свидетельствует о том, что внутренняя норма прибыли проекта приблизительно в 4 раза превосходит возможную доходность при безрисковом размещении капитала. Имея такое значение, он включает в себя по крайней мере некоторую компенсацию за риск. С точки зрения менеджеров

ООО «Профи», размер этой компенсации достаточен.

Итак, на основании вышесказанного, уровень риска анализируемого проекта может быть признан приемлемым. Для того чтобы сделать окончательные выводы и рекомендации по поводу внедрения проекта объединим рассчитанные выше показатели, характеризующие проект (табл. 4.45,4.46 и 4.47).

Таблица 4.45

Оптимистический вариант Планируемый объем реализации, ед. 10 800 Объем реализации в точке безубыточности, ед. 5139 Зона безопасности, ед. 5662 Зона безопасности в процентах к планируемому объему 52,42 Чистая ежемесячная прибыль в среднем за три года, руб. 126 326,52 Потребность в инвестициях, руб. 1 905 700,00 Чистая приведенная стоимость, руб. 961 358,00 Рентабельность инвестиции 1,504 Внутренняя норма прибыли, % годовых 85 Дисконтированный срок окупаемости, годы 2Наиболее вероятный вариант Таблица 4.46 Планируемый объем реализации, ед. И 160 Объем реализации в точке безубыточности, ед. 5949 Зона безопасности, ед. 5212 Зона безопасности в процентах к планируемому объему 46,70 Чистая ежемесячная прибыль в среднем за три года, руб. 96 022,01 Потребность в инвестициях, руб. 1 747 350,00 Чистая приведенная стоимость, руб. 571 410,00 Рентабельность инвестиции 1,418 Внутренняя норма прибыли, % годовых 77 Дисконтированный срок окупаемости, годы 2,25 Пессимистический вариант ч

Таблица 4.47 Планируемый объем реализации, ед. 12 000 Объем реализации в точке безубыточности, ед. 9411 Зона безопасности, ед. 2590 Зона безопасности в процентах к планируемому объему 21,58 Чистая ежемесячная прибыль в среднем за три года, руб. 25 311,48 Потребность в инвестициях, руб. 1 200 740,00 Чистая приведенная стоимость, руб. 437 754,00 Рентабельность инвестиции 1,365 Внутренняя норма прибыли, % годовых 73 Дисконтированный срок окупаемости, годы 2,25 В процессе использования элементов вероятностного анализа были выявлены некоторые характеристики вероятной модели развития событий, представляющей собой,комбинацию из предыдущих (табл. 4.48).

Полученные результаты позволяют заключить следующее: 1.

Анализируемый инвестиционный проект является коммерчески состоятельным: его чистая приведенная стоимость во всех случаях положительна. Чистая приведенная стоимость, руб. 635 483,00 Среднее квадратическое отклонение от ЫРУ, руб. 195 750,00 Рентабельность инвестиции 1,426 Внутренняя норма прибыли, % годовых 78 Дисконтированный срок окупаемости, годы 2,25 2. Внутренняя норма прибыли проекта в условиях России не может быть признана очень высокой, но достаточно привлекательна. 3.

Срок окупаемости проекта несколько превышает желаемый, оставаясь при этом сравнительно небольшим для капитальных вложений в производство. 4.

При всех построенных вариантах развития событий инвестированные средства будут возвращены, что обеспечит получение прибыли. Однако ее размер будет меньше по сравнению с запланированным, что составляет риски по данному проекту. Их степень, тем не менее, не высока.

Таким образом, большинство рассчитанных параметров свидетельствует в пользу принятия проекта. Единственным исключением является срок окупаемости. Но, как отмечалось ранее, он, во-первых, незначительно превышает желаемый, а во-вторых, требования, предъявляемые к нему, изначально не были жесткими.

Итак, результатом выполненного инвестиционного аналйза является вывод о том, что проект должен быть принят. Безусловно^ этот вывод справедлив настолько, насколько верны прогнозы, на основании которых была построена модель проекта.

Центральный момент для принятия или отклонения проекта представляет составление прогноза будущего поведения цен, затрат, объемов производства и продаж и т.д. Такой прогноз делается менеджерами и во многом зависит от их личного опыта и интуиции. Правильность составления прогноза не может быть оценена количественно, и всегда сохраняется вероятность того, что прогноз сделан неверно. Результатом анализа неверного прогноза будут неправильные инвестиционные решения.

В то же время, для того чтобы сделать правильные выводы и принять верные управленческие решения ,-необходимо проведение анализа, основанного на определенных алгоритмах. Анали+ик, владеющий методиками анализа безубыточности и анализа инвестиций, умеющий обоснованно классифи- цировать расходы организации и строить схемы будущих финансовых потоков, может содействовать менеджерам в выработке адекватных инвестиционных решений.

Задания для самостоятельной работы

Задание 1. Ателье «Ариадна» специализируется на пошиве женских пальто. В среднем в месяц ателье производит и реализует 37 пальто, имея от реализации каждого изделия прибыль в сумме 3120 руб. Компанией «Пандора» данному ателье был предложен заказ на изготовление полупальто, что повлечет за собой отказ от производства пальто и в связи с этим потерю прибьдли. Кроме того* изготовление полупальто потребует дополнительных переменных затрат в сумме 30 150 руб. Срок выполнения заказа — 1 месяц.

Определите: 1.

Какой должна быть минимальная цена договора на производство полупальто? 2.

Каковы будут вмененные затраты?

Задание 2. Рассчитайте, какую сумму денег необходимо вложить в банк под 10% годовых, чтобы через 7 лет на счете скопилось 78 тыс. руб. для оплаты обучения в вузе.

Задание 3. Предприятию через 2 года понадобится 90 млн руб. С этой целью предполагается купить облигации с ежегодным доходом в 9%. Определите, на какую сумму сегодня необходимо купить облигации?

Задание 4. Перед инвестором стоит задача разместить 400 тыс. руб. на депозитный вклад сроком на 1 год. Предложения банков выглядят следующим образом: •

банк № 1 предлагает инвестору выплачивать доход по сложным процентам в размере 7,5% в квартал; •

банк № 2 предлагает инвестору выплачивать доход по сложным процентам в размере 12% один раз в 4 месяца; •

банк № 3 предлагает инвестору выплачивать доход по сложным процентам в размере 18% два раза в год; •

банк № 4 предлагает инвестору выплачивать доход в размере 30% один раз в год.

Помогите инвестору принять правильное решение. Задание 5. Определите, какую сумму денег получит пенсионер через 5 лет, если в настоящее время он вложит в банк 9 тыс. руб. под 6% годовых?

Задание 6. Предприятие имеет возможность поместить 900 тыс. руб. в программу капиталовложений со сроком на 3 года. Оценка поступлений денежных средств представлена в табл. 4.49.

Таблица 4.49 Годы Денежные поступления, тыс. руб. 1-Й 270 2-й 900 3-й 360 Итого 1530 Ставка процента — 10%.

Требуется вычислить чистую приведенную стоимость объема денежных средств по данному проекту и сделать выводы о его эффективности.

Задание 7. Фирма имеет возможность инвестировать 700 тыс. руб. в проект, поступления денежных средств по которому составят 260 тыс. руб. в год в течение пяти лет. Минимальная желаемая норма прибыли равна 12% в год. Необходимо вычислить чистую приведенную стоимость.

Задание 8. Необходимо рассчитать с помощвю методов проб и ошибок и интерполяции внутреннюю норму доходности при ситуации, когда предприятие помещает200тыс. руб. в программу капиталовложений со сроком на три года. Оценка поступлений денежных средств приведена в табл. 4.50.

Таблица 4.50 Годы Ежегодные поступления денежных средств, тыс. руб. 1-й 60 2-й 190 3-й 80 Итого 330 Задание 9. На предприятии осуществлены реконструкция и техническое перевооружение производства. Сумма капиталовложений составила 7 млн руб. В результате этого денежные поступления по годам составили (табл. 4.51):

Таблица 4.51 Годы Ежегодные денежные поступления, тыс. руб. 1-й 2 000 4 2-й 2 300 3-й 2 700 4-й 3 300 5-й 2 100" Итого 12 400 Ставка дисконта составляет 15%. Необходимо определить срок окупаемости капиталовложений различными методами.

Задание 10. По проектам Л и В требуются одинаковые первоначальные затраты в 750тыс. руб., но предполагаются различные во времени поступления доходы. Средняя стоимость инвестиций для каждого проекта составляет 375 тыс. руб. Используется равномерное начисление амортизации основных средств.

Требуется рассчитать учетный коэффициент окупаемости капиталовложений и определить наиболее эффективный с этой точки зрения проект. Исходные данные для расчета представлены в табл. 4.52.

Таблица 4.52 Показатели Проект А Проект В Первоначальные затраты, тыс. руб. 750 750 1-й год 150 150 2-й год 300 150 3-й год 300 150 4-й год 300 300 5-й год 150 450Показатели Проект А Проект В 6-й год - 450 7-й год - 450 Итого 1200 2 100 Задание 11. Имеются данные о двух проектах капитальных вложений, из которых необходимо выбрать один, проведя оценку этих проектов по следующим показателям: •

срок окупаемости на основе нарастания дисконтированных денежных потоков до момента покрытия капитальных вложений; •

чистая приведенная стоимость.

При этом следует учесть: •

прибыль вычислена после вычета амортизации, начисленной равномерно; •

стоимость капитала составляет 10%.

Исходные данные представлены в табл. 4.53.

Таблица 4.53 \

Показатели ' Проект А Проект В Первоначальные инвестиционные затраты, тыс. руб. 800 800 Прибыль за 1-й год 400 160 за 2-й год 320 160 за 3-й год 240 224 за 4-й год 160 416 Оцениваемая стоимость

при перепродаже на конец 4-го года 160 160 Задание 12. Инвестор имеет 700 тыс. руб. Предлагаются два варианта размещения средств. 1.

Положить на год в банк на депозит под 180%. 2.

Положить на 2 месяца под 162% годовых, затем, сняв вклад, снова положить его на 2 месяца и так до конца года. В этом случае капитал сделает 6 оборотов.

Необходимо ответить на следующие вопросы: 1.

Какой вариант выгоднее инвестору? 2. Какой суммой должен располагать инвестор, чтобы ло истечении 5 лет при процентной ставке 140% годовых полу- . чить капитал, равный 6 700 тыс. руб. 3.

Какой должна быть минимальная величина процентной ставки, чтобы инвестор, имеющий 500 тыс. руб., через два года мог получить 4 500 тыс. руб.

Задание 1314. Предприниматели Попов и Чугаева решили создать небольшое предприятия по производству зеркал для ванных комнат. Собственных денег в сумме 15 тыс. у.е., по расчетам предпринимателей, для этого недостаточно, и они обратились в банк за кредитом. Управляющий банком, исходя из общепринятой практики, попросил обосновать размер запрашиваемой суммы и представить: 1)

прогноз движения денежных средств до момента окупаемости проекта; 2)

прогноз прибыли и убытков, а также прогнозный баланс за 8 месяцев.

Помогите предпринимателям решить поставленные задачи, учитывая следующие характеристики будущей производственной деятельности.

Деятельность решено начать с изготовления зеркал.

Производство: 1.

В первом месяце работы будет происходить подготовка производства и обучение специалистов, продукция выпускаться не будет. Во втором месяце предполагается изготовить 100 зеркал, после чего производство составит 250 зеркал в месяц.

Продажи: 2.

Продажная цена должна составить 70 у.е. за изделие. Ожидается, что первые два месяца продаж не будет, за третий месяц продадут 200 ед., а в последующие месяцы будет продаваться по 250 ед. продукции. 3.

Из общего объема продаж 100 ед. предполагается продавать за наличный расчет, а остальные —? на условиях продажи в рассрочку. Задолженность будет погашаться равными долями в течение четырех месяцев, при этом первый взнос придется на месяц продажи. За предоставленный кредит дополнительная плата взиматься не будет. Инвестиции: 4.

Предприниматели внесут в качестве первоначального капитала 15 000,00 у.е. (7 000,00 — Попов, 8 000,00 — Чугаева).

Основные средства: 5.

Первоначально будет закуплено оборудование стоимостью 25 000,00 у.е. Ожидаемый срок его полезной службы — пять лет при нулевой остаточной стоимости. 6.

Стоимость запчастей к оборудованию составит 5000,00.у.е. Ожидаемый срок их полезной службы 10 лет при нулевой ликвидационной стоимости.

Текущие расходы: 7.

Предприниматели арендуют мастерскую за 300 у.е. в месяц. Оплата должна производиться авансом поквартально. 8.

Коммунальные платежи составят 800 у.е. в год и будут выплачиваться авансом раз в полугодие, с первым платежом в первый месяц работы. 9.

Прочие расходы на производство составят 100 у.е. в месяц. 10.

Установка телефонаобойдется в 200 у.е. Последующие ежеквартальные платежи составят 150 у.е.

Закупки: 11.

В течение первых шести месяцев материалы будут закупаться за наличный расчет. Далее ожидается, что поставщики предоставят возможность покупки материалов в кредит с оплатой в течение месяца. Ежемесячно планируется приобретать материалов (зеркал, обдирочных, полировальных, шлифовальных кругов) на сумму 2500 у.е., которые будут расходоваться в следующем месяце (за первые два месяца большая часть материалов уйлет на подготовку персонала). В первый месяц на материалы дополнительно затратят 2500 у.е., и запас материалов в дальнейшем будет поддерживаться на этом уровне.

Заработная плата: 12.

Сразу же будут наняты шесть рабочих с общей заработной платой в размере 2500 у.е. в месяц.

Реклама: 13.

Немедленно будет оплачено изготовление макета (750 у.е.), который послужит основой рекламы в прессе. 14.

Реклама в прессе обойдется в 1000 у.е. ежемесячно. Ее оплата будет осуществляться за наличный расчет. Поскольку реклама размещается в иллюстрированных журналах, в которые она должна подаваться за шЬсть недель до выхода журналов из печати, то на деле это означает двухмесячную предварительную оплату. 13

Управленческий анализ

Коммерческие расходы: 15.

Упаковка обойдется в 250 у.е. в месяц, начиная со второго Месяца, и будет рассчитываться поставке 1 у.е. на проданную единицу продукции. 16.

Зеркала предполагается отгружать в течение 45 ч после получения заказа по факсу, телефону или электронной почте. Расходы по доставке составят 1 у.е. за проданную единицу продукции.

Использование прибыли: 17.

Каждый из предпринимателей будет изымать по 500 у.е. в месяц.

Непредвиденные расходы: 18.

Резерв на непредвиденные расходы составит 100 у.е. в месяц.

Калькуляция затрат:

>19. Производственная себестоимость каждой единицы составит 25 у.е., что включает: оплату труда — 10 у.е., материалы — 10 у.е. и общепроизводственные расходы — 5 у.е.

При расчетах проценты за пользование кредитом и налоги во внимание не принимаются.

Решение заданий для самостоятельной работы Задание 1

Приняв заказ от ООО «Пандора», ателье «Ариадра» откажется от прибыли в размере 115 440 руб. (3120 * 37), получаемой ранее от пошива пальто, т.е. по существу понесет убытки на 115 440 руб. Эту сумму руководству ателье необходимо учесть при обсуждении условий договора на пошив полупальто. Данные затраты называются вмененными (воображаемыми). Они означают упущенную выгоду ателье.

Цена данного договора не может быть ниже 145 590 руб., т.е.:

115 440 (упущенная выгода) +

+30 150 (дополнительные переменные затраты)^

—145 590 руб.

Вывод: а) минимальная цена договора равна 145 590 руб.;

б) вмененные затраты равны 115 440 руб.

Задание 2

Для решения данной задачи необходимо воспользоваться формулой расчета дисконтированной стоимости (37):

р = —^Ц-

(1 + г)к

78000 78000

= 40 026 руб.,

(1 + 0,1)7 1,9487171

или 78 000 * 0,513і = 40 014 руб. (разница в полученных результатах объясняется округлением).

Вывод: сегодня-необходимо вложить в банк 40 026 руб. под 10% годовых, чтобы через 7 лет оплатить обучение в размере 78 000 руб.

„Задание 3

90000000 90000000

7577Ц99 руб.

(1 + 0,09) 1Л881

' или 90 000 000 * 0,8417 = 75 751 199 руб.

Вывод: предприятию необходимо купить облигаций на сумму 75 751 199 руб.

Задание 4

Воспользуемся формулой расчета будущей стоимости по сложным процентам:

Рк=Р*(1 + г/

и полученные данные представим в виде табл. 4.54.

Таблица 4.54

Расчет будущей стоимости вклада при различных условиях инвестирования, руб. Вариант Настоящая

стоимость

вклада Ставка

процента Будущая стоимость вклада в конце 1-го

периода 2-го

периода 3-го

периода 4-го

периода банк № 1 - 400 000 7,5 430 000 462 250 496 919 534 188 1 0,513 — коэффициент дисконтирования (см. приложение 1).

Вариант Настоящая

стоимость

вклада Ставка

процента Будущая стоимость в конце 1-го

периода 2-го

периода 3-го

периода 4-го

периода банк № 2 400 000 12 448 000 501 760 561 971 - банк № 3 400 000 18 472 000 556 960 - - банк № 4 400 000 30 520 000 - - - Вывод: наиболее эффективным является вариант, предложенный банком № 2, когда выплата дохода производится один раз в 4 месяца.

Задание 5

9000 * (1 + 0,Об)5 = 12 044 руб., или 9000 * (1 : 0,747) =

= 12 048 руб.

Вывод: через пять лет пенсионер получит 12 044 руб. Задание 6 Первый способ.

270000 900000 360000

+ 7 + г- - 900 000 =

(1 + 0,1) (1 + 0,1) - (1+0,1)

= 245 455 + 743 802 + 270 473 - 900 000 = +359 730 руб.

Вывод: Чистая приведенная стоимость (КРУ) имеет положительное значение, следовательно, проект выгоден.

Второй способ представлен табл. 4.55.

Таблица 4.55 Годы Сумма поступлений денежной наличности, руб. Коэффициент

дисконтирования Приведенная стоимость, руб 1-й 270 000 0,909 245 430 2-й 900 000 0,826 743 400 3-й 360 000 0,751 270 360 Итого - - 1 259 190 минус Инвестиционные затраты 900 000 руб.

равно Чистая приведенная стоимость + 359 190 руб.

ОТУ = (260 ООО 15 3,605*) - 700 ООО = 937 300 - 700 ООО =

= 237 300 руб.

Задание 8 1.

Метод проб и ошибок.

При ставке дисконтирования 25% №У составит (табл. 4.56):

Таблица 4.56 Годы Сумма поступлений денежной наличности, руб. Коэффициент

дисконтирования Приведенная стоимость, руб. 1-Й 60 000 0,800 ? 48 000 * 2-й 190 000 0,640 121 600 3-й 80 000 0,512 40 960 Итого - 210 560 минус Инвестиционные затраты 200 000 руб.

равно Чистая приведенная стоимость +10 560 руб.

Определим ставку дисконтирования, при котором ЫРУ будет иметь отрицательное значение. Возьмем, например, ставку дисконтирования, равную 30% (табл. 4.57).

Таблица 4.57 Годы Сумма поступлений денежной наличности, руб. Коэффициент

дисконтирования Приведенная стоимость, руб. 1-й 60 000 0,769 46 140 2-й 190 000 0,592 112 480 3-й 80 000 0,455 36 400 Итого - - 195 020 минус Инвестиционные затраты 200 000 руб.

равно Чистая приведенная стоимость — 4 980 руб.

Вывод: внутренний коэффициент окупаемости находится в интервале 25—30%. 2.

Метод интерполяции. Для ставки дисконта 25% ^У составляет + 10 560 руб., а для ставки дисконта 30% — равна —4980 руб. Следовательно, общее расстояние между этими точками 15 540руб. (+10 560 и -4980). Вычисление приблизительной величины внутреннего коэффициента окупаемости можно представить:

10560

25% + * (30% - 25%) = 25% + 0,6795 * 5% =

15540 = 25%+ 3,40 = 28,40%.

Двигаясь на графике (рис. 4.2) вниз по линии А от учетной ставки 25% и ^У 10 560 руб., достигнем точки, в которой ^У равна нулю. Расстояние между двумя точками составляет 15 540 руб., и мы получаем ставки дисконта для этих точек 25% и 30%. Поэтому (10 560 / 15 540) представляет собой расстояние, которое необходимо отложить на линии, соединяющей эти две точки, чтобы ИРУ стала равной нулю. Это расстояние, выраженное через ставку дисконта, равно 3,40%. Добавив эту величину к исходной точке 25%, получим внутренний коэффициент окупаемости 28,40%.

Задание 9 1.

Без учета дисконтирования денежных потоков:

а) на основе среднегодовой величины денежных поступлений. Среднегодовая величина денежных поступлений составит:

2000000 + 2300000 + 2700000 + 3300000 + 2100000

5 "

= 2480000 руб.

7000000

Срок окупаемости = = 2,82 » Згода;

F 2480000

б) на основе нарастания денежных средств по годам до достижения величины капитальных вложений.

В этом случае срок окупаемости составит 3 года, так как за эти годы накапливается достаточная сумма денежных средств для покрытия капитальных вложений: 2

000 000 + 2 300 000 + 2 700 ООО = 7 ООО ООО руб. 2.

С учетом дисконтирования денежных потоков. Дисконтированные суммы денежных средств представлены в табл. 4.58.

Таблица 4.58 . ' Годы Ежегодные денежные поступления, руб. Коэффициент дисконтирования * Дисконтированные ежегодные денежные поступления, руб. 1-й 2 ООО ООО 0,870 1 740 000 2-й 2 300 000 0,756 1 738 800 3-й 2 700 ООО 0,658 1 776 600 4-й 3 300 ООО 0,572 1 887 600 5-й 2 100 000 0,497 1 043 700 Итого 12 400 ООО - 8 186 700 а) йа основе среднегодовой вбличины денежных поступлений.

Среднегодовая величина дисконтированных денежных поступлений составит: Срок окупаемости

7000000

= 4,28 « 4 года.

1637340 б) на основе нарастания дисконтированных денежных потоков до момента покрытия капитальных вложений:

Срок окупаемости = 7 000 000 -1740 000 -1738 800 -1776 000 1887 600

= 3 года

3 года +

Вывод: дисконтированный метод расчета срока окупаемости является более точным, так как в данном случае денежные потоки дисконтированы до их приведенной стоимости. Однако с его помощью нельзя определить, насколько прибыльными будут вложения.

Задание 10

Учетный коэффициент окупаемости:

Проект А:

* 100 % =

(1 200 000 - 750 000)75 375 000 = 0,24*Ю0% =24%.

Проект В:

* 100 % =

(2 100 000 - 750 000)/7 375 000 = 0,51*100% =51%.

Вывод: реализация проекта В является более предпочтительной, так как поступления по этому проекту в течение всегосрока проекта более высокие, чем поступления по проекту А

Задание 11 1.

Приведенная стоимость потока денежных средств и чистая приведенная стоимость показаны в табл. 4.59.

Таблица 4.59 Годы Приток денежных средств,

руб. Коэффициент Приведенная стоимость;

руб. Проект А Проект В дисконтирования Проект А Проект В 1-й 560 000 320 000 0,909 509 040 290 880 2-й 480 000 -320 000 0,826 396 480 264 320 3-й 400 000 384 000 0,751 300 400 288 384 4-й 320 000 576 000 0,683 218 560 393 408 5-й 160 000 160 000 0,683 109 280 109 280 Итого 1 533 760 1 346 272 Стоимость инвестиций 800 000 800 000 Чистая приведенная стоимость 733 760 546 272 Срок окупаемости на основе нарастания дисконтированных денежных потоков до момента покрытия капитальных вложений составит:

Срок окупаемости проекта:

800000-509040 А = 1 год + = 1,73 » 2 года.

396480

Срок окупаемости проекта:

800 000 - 290 880 - 264 320 В = 2 года + ; : = 2,85 * 3 года.

288384

Вывод: проект Л предпочтительнее, так как он имеет наибольшую NPV и кратчайший срок окупаемости.

Задание 12 1

вариант. Через год инвестор получит:

700 000 + (180% * 700 000) / 100 = 1 960 000 руб. или по формуле (36): 700 000 (1 + 1,8) = 1 960 000 руб.

2вариант. Инвестор каждые два месяца будет получать доход в размере 27% от вложенной суммы (162% / 6).

Для того чтобы выяснить, сколько будут стоить сегодняшние 700 ООО руб. через год, воспользуемся формулой (36):

Pt = 700 ООО (14- 0,27)6 = 2 940 000 руб.

Вывод: второй вариант выгоднее.

Рассчитаем сумму, которой должен располагать инвестор, по следующей формуле (37).

/> = 6700 000/(1 + 1,4)5 = 35 060,18руб.

Чтобы через пять лет получить 6 700 000 руб., инвестор должен располагать 35 060,18 руб.

Чтобы рассчитать минимальную величину процентной ставки, воспользуемся формулой:

4500000

п =

-1 = 2, или 200%.

500000

Вывод: минимальная величина процентной ставки равна 200%.

Задание 13

Прогноз движения денежных средств первого варианта показан в табл. 4.60.

Прогноз движения денежных средств второго варианта представлен в табл. 4.61.

Прогнозный баланс показан в табл. 4.62.

Прогноз доходов, расходов и финансовых результатов за 8 месяцев представлен в табл. 4.63. Месяц 1 2 3 4 5 6 7 8 Производство 100 250 250 250 250 250 250 Продажи количество 200 250 250 250 250 250 цена, у.е. 70 70 70 70 70 70 общая стоимость, у.е. 14 000 17 500 17 500 17,500 17 500 17 500 Количество продаж за наличный расчет 100 100 100 100 100 100 в кредит 100 150 150 150 150 150 Денежные поступления, у.е. Начальный капитал 15 ООО Продажи за наличный расчет 7 000 7 000 7 000 7 000 7 000 7 000 Продажи в рассрочку Месяц 3 1 750 1750 1 750 1 750 Месяц 4 - 2 625 2 625 2 625 2 625 Месяц 5 2 625 2 625 2 625 2 625 Месяц 6 2 625 2 625 2 625 Месяц 7 2 625 2 625 Месяц 8 2 625 15 ООО 0 8 750 11375 14 000 16 625 17 500 17 500 Месяц 1 2 3 4 5 6 7 8 Платежи, у.е. Станочное оборудование 25 ООО Принадлежности 5 000 Аренда 900 900 900 Коммунальные сборы 400 400 Общезаводские расходы 100 100 100 100 100 ' 100 100 Телефон 200 150 150 Материалы ' ' для запаса 2500 для производства 2 500 2 500 2 500 2 500 2 500 2 500 2 500 Заработная плата , 2 500 2 500 2 500 2 500 2 500 2 500 2 500 2 500 Макет для рекламы 750 Реклама 1 000 1 оор 1 000 1 000 1 000 1 000 1 000 1 000 Упаковка 250 250 250 250 250 , 250 250 Доставка 200 250 250 250 250 250 Изъятия дел.- средств 1 000 1 000 1 000 1 000 1 000 1 000 1 000 1 000 Непредвиденные расходы 100 100 100 100 100 ? 100 100 100 41 950 7 450 7 650 8 750 7 700 7 700 6 650 7 700 Чистая прибыль за месяц -26 950 -7 450 1 100 2 625 6 300 8 925 10 850 9 800 Сальдо после переноса -26 950 -34 400 -33 300 -30 675 -24 375 -15 450 - -4 600 Сальдо к переносу -26 950 -34 400 -33 300 -30 675 -24 375 -15 450 -4 600 5 200 Месяц 1 2 3 4 , 5 6 7 8 Производство 100 250 250 250 250 250 250 Продажи - количество 200 250 250 250 250 250 цена, у. е. 70 70 70 70 70 70 общая стоимость, у.е. 14 000 17 500 17 500 17 500 17 500 17 500 Количество продаж * за наличный расчет 100 100 100 100 100 100 в кредит 100 150 150 150 150 150 Денежные поступления, у.е. Начальный капитал 15 000 ' Продажи за наличный расчет 7 000 7 000 7 000 7 000 7 000 7 000 Продажи в рассрочку 7 000 10 500 10 500 10 500 10 500 10 500 Всего 15 000 14 000 17 500 17 500 17 500 17 500 17 500 Платежи, у.е. Станочное оборудование (депозит) 5 000 (покупка в рассрочку) 700 700 700 700 700 700 700 Принадлежности 5 000 Аренда 900 900 900 Коммунальные сборы 400 400 Общезаводские расходы 100 100 100 100 100 100 100 100 Телефон 200 150 150 Месяц 1 2 3 4 5 6 7 8 Материалы для запаса 2 500 для производства 2 500 2 500 2 500 2 500 2 500 2 500 2 500 Заработная плата 2 500 2 500 2 500 2 500 2 500 2 500 •2 500 2 500 Макет для рекламы 750 Реклама 1 000 1 000 1 000 1 000 1 000 1 000 1 000 1 000 Упаковка 250 250 250 250 250 250 250 Доставка 200 250 250 250 250 250 Изъятия денсредств 1 000 1 000 1 000 1 000 1 000 1 000 1 000 1000 Непредвиденные расходы 100 100 100 100 100 100 100 100 Начисления за кредит (5%) 350 525 525 525 525 Всего ' 21 950 8 150 8 350 9 800 8 925 8 925 7 875 8 925 Чистая прибыль за месяц -6 950 -8 150 5 650 7 700 8 575 8 575 9 625 8 575 Сальдо после переноса -6 950 -15 100 -9 450 -1 750 6 825 15 400 25 02,5 Сальдо к переносу -6 950 -15 100 -9 450 -1 750 6 825 15 400 25 025 33 600Основные средства Станочное оборудование (по первоначальной стоимости) 25 ООО Износ 3 333 21 667 Оборудование (по первоначальной стоимости) 5 000 Износ 333 4 667 Всего 26 334 Оборотные средства Запас - Материалы (конечный запас) 2 500 Упаковка 300 Готовые изделия (150 ед. по 25 у.е.) 3 750 Дебиторы (6*2625 у.е.) 15 750 Авансовые выплаты

(реклама, аренда, коммунальные нужды) 2 567 Денежные средства 5 200 Всего 30 067 Краткосрочные обязательства Кредиторы 2 500 27 567 53 901 Счет капитала Попов Чугаева Внесенный капитал 7 000 8 000 Прибыль 23 451 23 450 Сумма 30 451 31 450 Изъятия -4 000 -4 000 26 451 27 450 53 901

Таблица 4.63 Продажи 1 месяц по 14 000 у.е. 5 месяцев по 17 500 у.е. 101 500 «-» производственные затраты Закупки (9 по 2500 у.е.) Продажи Конечный запас материалов Заработная плата (8 по 2500 у.е.) Общезаводская арендная плата (8 по 300 у.е.) Общезаводские коммунальные сборы (8/12*800 у.е.) Другие общезаводские расходы Амортизация станочное оборудование (8/12*1/5*25000 у.е.) оборудование (8/12*1/10*5000 у.е.) «-» конечный запас готовых изделий

(150 по заводской себестоимости 25 у.е. каждое) 3 750 43 649 Валовая прибыль 57 851 «-» расходы телефон предполагаемая уплаченная авансом арендная плата, равная начисленной плате за пользование) 500 реклама (8750 - уплачено авансом 2000), у.е. 6 750 упаковка (7*250-300 запас), у.е. 1 450 Услуги по доставке, у.е. 1 450 Различные торговые расходы, у.е. 800 10 950 Чистая прибыль 46 901 Распределение чистой прибыли: Попов 23 451 Чугаева 23 450 Тесты 1.

Какой суммой должен располагать инвестор, чтобы по истечении 3 лет при процентной ставке 170% годовых получить капитал, равный 9300 у.е.?

а) 472,49 у.е.;

б) 3100 у.е.;

в) 47,43 у.е.;

г) 2947,06 у.е. 2. Какой должна быть минимальная величина процентной ставки, чтобы инвестор, имеющий 250 ООО руб., через 4 года мог получить 4 ООО ООО руб.?

а) 140%;

б)160%;

в) 180%;

г) 100%. 3.

Инвестор имеет 1 520 000 руб. Он хочет положить их на 6 месяцев под 144% годовых. Какую сумму инвестор получит через полгода?

а) 3 320 600 руб.;

б) 1918 200 руб.;

в) 2 614 400 руб.;

г) 4 114 800 руб. 4.

Банктфедлагает 70% годовых. Какой должен быть первоначальный вклад, чтобы через три года получить 10 400 у.е.?

а) 7280,34 у.е.;

б) 2116,83 у.е.;

в) 5118,73 у.е.;

г) 9 312,64 у.е. 5.

Капитальные вложения в инвестиционный проект составляют 200 000у.е. Прибыльот продаж продукции, являющейся следствием внедрения инвестиционного проекта, равна 340 000 у.е. Определите период окупаемости.

а) 1 год;

б) 6 месяцев;

в) 1 год 7 месяцев;

г) 10 месяцев. 6.

Инвестор имеет 430 000 у.е. и хочет получить через 2 года 4 000 000 у.е. Какая должна быть для этого минимальная величина процентной ставки?

а) 205%;

б) 465%;

в) 195%;

г) 165%. 7.

Инвестор имеет 140 000 руб. Он хочет положить их на 6 месяцев под 160% годовых, затем, сняв вклад, снова ио- ложитьего на 6 месяцев. Сколько инвестор получитчерез год?

а) 252 000 руб.;

б) 224 000 руб.;

/ 14

Управленческий анализ

в) 473 200.руб.;

г) 453 600 руб. 8.

Инвестор имеет 450 тыс. руб. Он может положить их в банк на депозит под 120% годовых. Через год инвестор получит:

а) 990тыс. руб.;

б) 570 тыс. руб.;

в) 900 тыс. руб. 9.

Какой суммой должен располагать инвестор, чтобы, положив ее в банк на депозит под 150% годовых, получить 650 тыс. руб.?

а) 325 тыс. руб.;

б) 260 тыс. руб.;

в) 300 тыс. руб. 10.

Инвестор имеет 450 тыс. руб. Он может положить их в банк на 6 месяцев под 120% годовых, затем, сняв вклад, снова положить его на 6 месяцев. Его доход в конце года составит:

а) 720 тыс. руб.;

б) 990 тыс. руб.;

в) 1152 тыс. руб. 11.

Банк предлагает 70% годовых. Какой должен быть первоначальный вклад капитала, чтобы через три года на счете оказалось 8 млн руб.?

а) 2 035 458 руб.;

б) 1 628 333 руб.;

в) 1 789 356 руб. 12.

Банк предлагает 90% годовых. Какой должен быть первоначальный вклад капитала, чтобы через год на счете оказалось 5 млн руб.?

а) 2 631 579 руб.;

б)2 361 759 руб.;

в) 2 163 975 руб. 13.

Инвестор имеет 340 тыс. руб. и хочет через два года получить 1645,6 тыс. руб. Какова должна быть минимальная величина процентной ставки?

а) 90%;

б)120%;

в) 150%. 14.

Инвестор имеет 500 тыс. руб. и хочет через два года получить 3125 тыс. руб. Какова должна быть минимальная величина процентной ставки? а) 120%;

б) 150%;

в) 170%.