3. Обязанность по раскрытию информациио финансовых инструментах
449. Обязанность раскрытия информации о финансовых инструментах, закрепленная в ст. 15 Постановления о биржах и торговле ценными бумагами службы надзора за финансовыми рынками, была полностью пересмотрена.
Цель пересмотра состояла в том, чтобы закрыть пробелы в правовых нормах, регулирующих раскрытие информации: раньше можно было приобретать акции таким образом, что в конечном итоге обязанность по раскрытию информации не возникала . Отныне необходимо раскрывать данные о приобретении, продаже и уступке прав на конвертирование, приобретение и продажу акций. Кроме того, следует сообщать о тех финансовых инструментах, которые предусматривают или допускают наличный расчет, а также об иных биржевых сделках на разницу (сделки маржинальной торговли). Помимо этого, раскрытию подлежат сведения о сделках с другими финансовыми инструментами, структура которых позволяет уполномоченному лицу приобретать долевые ценные бумаги, если их приобретают, продают либо уступают в расчете на публичную оферту. Согласно п. 3 ст. 15 Постановления о биржах и торговле ценными бумагами службы надзора за финансовыми рынками необходимо сообщать также о реализации или нереализации финансовых инструментов, информация о сделках с которыми уже раскрыта, если при этом размер долевого участия достигает или переходит (как в сторону уменьшения, так и в сторону увеличения) одну из установленных границ.--------------------------------
Renn, Meldepflicht. S. 186 и далее.
450. Напротив, согласно буквальному истолкованию, обязанность по раскрытию информации не распространяется на опционы, которые принудительным образом предусматривают наличный расчет (однако такое толкование не является гарантированно верным в свете подп. c п. 1 ст. 15). О сделках с финансовыми инструментами, предоставляющими экономическую возможность приобретать долевые ценные бумаги, следует сообщать согласно п.
2bis ст. 20 Закона о биржах и торговле ценными бумагами.--------------------------------
Renn, Meldepflicht. S. 191.
451. Проблемы, связанные с обязанностью раскрытия информации о сделках по финансовым инструментам и кредитовании в форме ценных бумаг, обусловлены возможностью разделения права голоса и экономического интереса. Такую возможность обеспечивают современные финансовые технологии. Чтобы приобрести экономический потенциал и риск, заключенные в акции, больше не нужно приобретать саму акцию - это можно сделать и посредством производных финансовых инструментов. С другой стороны, владелец акции, опасающийся экономического риска, однако не желающий расставаться с правом голоса, может переложить экономический риск на другое лицо посредством производных инструментов или кредитования в форме ценных бумаг, сохраняя при этом формальное право собственности на акцию. Такое разделение экономических рисков и формального права собственности представляет собой сложную правовую проблему и затрагивает целый ряд юридических аспектов - от обязанности по раскрытию информации, установленной в биржевом праве, до требований акционерного права и корпоративного управления. Значимость этого разделения в свете обязанности по раскрытию информации в биржевом праве вытекает из того, что возникновение такой обязанности в отношении долей участия определяется исключительно на основании количества голосующих акций. Но если интересы акционера не соответствуют количеству имеющихся у него голосующих акций, то раскрытая информация является искаженной и не дает никакого адекватного представления о распределении влияния и интересов в данной компании . Поэтому, как считает К. Ренн, сомнительное в плане реализации значительное расширение обязанности по раскрытию информации, предпринятое на уровне закона и постановлений, привело к тому, что "единое игровое поле" стало наклонной плоскостью . В частности, он критикует то, что федеральный административный суд в решении по делу Laxey упустил возможность внести давно необходимую ясность в сфере обязанности по раскрытию информации о производных инструментах.
В результате по-прежнему не существует никаких объективных критериев для оценки сходных ситуаций и по-прежнему совершенно непонятно, когда имеет место косвенное приобретение согласно подп. d п. 3 ст. 9 Постановления о биржах и торговле ценными бумагами службы надзора за финансовыми рынками . В п. 2 ст. 15 этого Постановления уточняется, что следует раскрывать информацию о финансовых инструментах, структура которых позволяет приобретать долевые ценные бумаги, если такие инструменты приобретаются, продаются либо регистрируются в расчете на публичную оферту; предполагается, что такая ситуация имеет место в том случае, если позиции по финансовым инструментам вместе с прочими позициями на покупку в соответствии с подп. a п. 1 ст. 12 Постановления о биржах и торговле ценными бумагами службы надзора за финансовыми рынками превышают долю в 15% от общего количества голосующих акций. Но К. Ренн не считает это уточнение убедительным, поскольку предел в 15% является произвольным и не информативным .--------------------------------
Renn, Offenlegung. S. 8.
Renn, Meldepflicht. S. 190.
Renn, Meldepflicht. S. 193.
Renn, Meldepflicht. S. 194.
452. Неясной является в Швейцарии и ситуация с раскрытием информации о структурированных продуктах. Согласно одному из вариантов Постановления о биржах и торговле ценными бумагами информация о производных инструментах на пакеты акций должна раскрываться только в том случае, если они привязаны преимущественно к базовому активу . Однако это положение не вошло в окончательную редакцию Постановления. Но отсюда не следует, что обязанность по раскрытию информации не распространяется на пакеты акций. В рамках соблюдения обязанности по раскрытию информации, регулируемой нормами биржевого права, напротив, следует в сомнительных случаях раскрывать информацию и о производных инструментах на основе пакетов акций . Сохраняется вопрос, нужно ли аналитически разлагать структурированные продукты на составные части, чтобы оценить необходимость раскрытия информации о них.
В этом контексте У. Шенкер высказывается в пользу внедрения обязанности по раскрытию информации обо всех структурированных продуктах, поскольку тот факт, что некоторый финансовый инструмент связан с несколькими ценными бумагами, не влияет на обязанность сообщать сведения о нем . Однако К. Ренн указывает на практические проблемы . С одной стороны, необходимо учесть право собственности на акции, допускающие реализацию права голоса, независимо от формы владения такими акциями (прямо или косвенно - через дочерние компании, институты доверительного управления, или иным образом). С другой стороны, следует принять во внимание также экономические интересы, связанные с производными инструментами, кредитованием в форме ценных бумаг и другими финансовыми технологиями. Важно помнить и о том, что опционы, которые учитываются по номинальной стоимости лежащих в их основе базовых активов, также искажают раскрываемую информацию. В отношении обязанности по раскрытию информации об опционах необходимо иметь в виду основы ценовой теории опционов, а именно вероятность их реализации. Ведь банк продаст и обеспечит опцион только в пределах такой вероятности, и только в рамках этого обеспечения покупатель опционов может получить доступ к самим акциям. В этом контексте К. Ренн утверждает, что обязанность по раскрытию информации должна дифференцироваться по коэффициенту дельта: "Информация о каждом продукте подлежит раскрытию только в тех пределах, в каких он предоставляет доступ к потенциальным акциям хеджевого портфеля" . Коэффициент дельта
описывает чувствительность цены опциона к цене базового актива . Производные инструменты с асимметричным профилем выплат обеспечены только в пределах этого коэффициента, т.е. если к опциону относятся 100 акций, а дельта составляет 0,5, то банк приобретет 50 акций для обеспечения, поскольку стоимость опционов колеблется вместе с ценой акций в диапазоне коэффициента 0,5. Дифференциация обязанности раскрытия информации по коэффициенту дельта позволит предотвратить значительное искажение общей картины долевого участия, а такое искажение неизбежно, если раскрывается информация обо всех опционах вне зависимости от дельты и указывается лишь количество акций, к которым они относятся.--------------------------------
Пункт 2 ст. 13 проекта Постановления о биржах и торговле ценными бумагами службы надзора за финансовыми рынками.
Renn, Offenlegung. S. 15.
Schenker. S. 267 идалее.
Renn, Meldepflicht. S. 200.
Renn, Meldepflicht. S. 200
Renn, Offenlegung. S. 68.